תרגום מכתבי באפט – 1984 חלק 13

 
 
כיצד חברה צריכה להשתמש ברווחים שלה?

האם לחלק אותם כדיבידנדים

 או לשמור אותם ולהשקיע מחדש בחברה?

מה משקיע צריך לבדוק כשהוא בוחן חברה לקניה?

 

 

שיעור מאלף.

 

 

  

 מדיניות חלוקת דיבידנדים.

 

 

מדיניות חלוקת דיבידנדים בדרך כלל מדווחת לבעלי המניות בדוחות אבל לעיתים נדירות בלבד היא מוסברת.

החברה תגיד משהוא כמו "המטרה שלנו היא לשלם 40% מהרווחים, ולהגדיל את השיעור הזה בשיעור של XYZ " , וזהו זה – שום אנליזה או איזה הסבר מדוע המדיניות הזו היא זו שנבחרה ולמה היא בכלל טובה.

חלוקת ההון של החברה היא קריטית לעסק ולניהול בכלל ובפרט לניהול השקעות.

 

לכן אנחנו חושבים שכדאי שמנהלים ובעלי מניות יבינו מה הם נסיבות חלוקת הדיבידנדים או לחילופין נסיבות שמירת הרווחים בחברה והשקעתם מחדש בחברה.

 

הנקודה הראשונה שצריך להבין פה היא שלא כל הרווחים נולדו שווים.

 

בהרבה עסקים , במיוחד באלו שיש להם יחס גבוה של רווח לנכסים ,ישנו מצב שבו האינפלציה מכריחה את העסק להשקיע מחדש חלק מהרווחים בחזרה בחברה – רווחים כאלו כמובן לא יכולים להיות מחולקים כדיבדנדים.

 

ואם רווחים כאלו כן יחולקו משהוא לא טוב יקרה לעסק: או שהוא ירד במכירות שלו או בתחרותיות שלו או בחוזק הפיננסי שלו , כלומר העסק ילך וידרדר אלא אם כן בצורה אחרת ההון שלו ישמר.

 

הרווחים מהסוג הזה לא אמורים להדאיג אותנו בדיון הזה.

אנחנו נדון רק ברווחים שיכולים בצורה שווה מבחינת הביצוע או להיות מושקעים בחזרה בחברה או להיות מחולקים כדיבידנדים. כלומר נדון ברווחים שלא נחוצים לחברה כדי להמשיך לתפקד.

 

לדעתנו ההנהלה של החברה צריכה לבחור במסלול שבו הבעלים של העסק ירוויח יותר.

 

העיקרון הזה לא כל כך מקובל. הרבה מנהלים מעדיפים להחזיק רווחים שלא חיונים לתפקוד העסק בתוך העסק מסיבות של הרחבת השליטה שלהם או כדי להקל עליהם את הניהול הפיננסי של החברה ומעוד סיבות נוספות.

 

לדעתנו ישנה רק סיבה אחת לשמור את הכסף בתוך העסק:

 כאשר ישנו גיבוי של שנים אחורה לכך שכל דולר שנשמר בחברה ולא חולק כדיבידנד גרם לעליה בשווי השוק של החברה של דולר אחד לפחות עבור הבעלים.

זה כמובן יכול לקרות רק אם ההון של החברה שגדל בעקבות ההשקעה המחודשת – יצר עוד רווחים בצורה כזו ששווה למשקיעים לקנות עוד מהחברה הזו.

 

על מנת להמחיש את זה בואו ונניח שלמשקיע  שלנו ישנו אגח שמשלם  10% רווח ללא כל סיכון.

אבל באגח הזה ישנו כלל נוסף: מי שמחזיק בו יכול לבחור בסוף כל שנה:

 או לקבל את הקופון של 10% ככסף במזומן.

 או לוותר על הכסף ולקבל במקומו עוד מאותו האג"ח.

 

כעת , אם בשנה מסויימת מחיר האגח עלה נניח ב 5% זה יהיה דבילי לקחת את הכסף במזומן כי אם נקח אגח במקומו נקבל על כל 100 סנט – 105 סנט! וזה לפני ה10% רווח שמשלם האגח.

בנסיבות כאלו המשקיע יכול לקחת עוד אגח במקום מזומן וללכת למכור אותו מיד ברווח.

 ברור שבאפשרות הזו המשקיע ירוויח הרבה יותר מאשר אם היה לוקח את המזומן.

במקרה כזו אף אחד לא ייקח את המזומן גם אם הוא זקוק לו כדי לשלם את החשבונות במכולת.

 

אבל עם לעומת זאת באותו מצב היו אגחים אחרים שנושאים ריבית של 15% בשנה ברור שעדיף לקחת את המזומן ולרוץ לקנות את האגחים נושאי ה15%  במקום את הנוכחי.

במקרה הזה מי שייקח את האגח נושא 10% במקום את המזומן פשוט יפסיד.

 

באופן דומה לאנליזה שעשינו כאן לאגחים ההיפותטיים האלו כל בעל מניות צריך לעשות בחברה שהוא מחזיק בה.

 

ברור שבמקרה של חברה הריבית הצפויה ללא כל כך ידועה מראש ויש מקום להרבה טעויות בחישוב הזה. אבל בכל זאת כל אחד צריך להעריך ולנחש מה יהיה שיעור התשואה שלו עבור האחזקה וברגע שניחוש כזה נעשה שאר האנליזה הופכת להיות מאוד פשוטה: אנחנו מעדיפים שהרווחים יושקעו בחברה בחזרה רק אם שוב יביאו תשואה גבוה ביחס לשאר האלטרנטיבות , אחרת עדיף לקחת את המזומן ולחפש לבד מקום אחר להשקיע את הכסף.

 

הרבה מנהלי תאגידים חושבים כך ומפעילים את הכללים האלו כשהם מחליטים כמה כסף יעבור מריווחי חברות הבת לחברה האם או בין חברות הבת , למנהלים אין בעיה לחשוב בצורה אינטליגנטית ברמת הניהול , אבל כשזה מגיע לחלוקת הרווחים למחזיקי המניות , אז פתאום הסיפור הופך להיות שונה לגמרי.

ברמה הזו יש למנהלים בעיה לחשוב כמו מחזיקי מניות…

 

עם הגישה הזו הדירקטוריון של תאגיד כזה יכול להחליט למשל לחלק את ריווחי חברת הבת A שהרווח על ההון שלה הוא 5% כדי שהם יוכלו להשקיע אותם בתוך חברת הבת B שהרווח על ההון שלה הוא 15%.

בבית הספר למנהל עסקים לא מרשים להם לטעות בעניין הזה.

 

אבל אם התשואה להון של התאגיד היא 5% ובשוק התשואה היא 10% הם כנראה לא יפעילו את הכללים האלה על מחזיקי המניות….

הם פשוט לא יחלקו לנו את ה 5% רווח כדי שנלך ונשקיע אותו בשוק הם ישמרו אותו בעסק וימשיכו להפסיד עליו ביחס לשאר האלטרנטיבות.

 

יותר מזה הדירקטוריון של התאגיד ידרוש מהמנהלים של חברת הבת A  הסברים מפורטים מדוע הם מעוניינים לשמור על הרווחים בתוך העסק שלהם ולא לחלק אותו לתאגיד על מנת שהוא ישקיע אותו בחברה B. אבל הוא לעומת זאת רק לעיתים רחוקות יספק הסברים כאלו למחזיקי המניות שלו.

 


כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *