הערכות שווי אוטומטיות , האם זה אפשרי?

 

 האם ניתן לבצע הערכות שווי בצורה אוטומטית?

 



 אחת הדרכים , שמשקיעי ערך משתמשים בה כיום כדי להעריך בצורה גסה  שווי חברות מבוססת על השוואת מכפילי העבר למחירי ההווה. בדרך הזו משערכים את הערך הפנימי של החברה בצורה הבאה:

    1.      בודקים מהו הרווח המייצג של החברה – זהו אינו הרווח העכשוי בדרך כלל , אלא רווח ממוצע לאורך זמנים של שפל וגאות בכלכלה ובשווקים.

    2.      בודקים מהו המכפיל הנכון והראוי לחברה הנבחנת.  עבור חברות מבוססות ויציבות , יתקבל בדרך כלל מכפיל גבוה , עבור חברות בינוניות ומטה , המכפיל יהיה בדרך כלל נמוך.

    3.      מכפילים את 1. ב2. כלומר את הרווח המייצג במכפיל הראוי ומקבלים את שווי החברה הראוי. את הערך שהתקבל משווים לערך הנוכחי של החברה בשווקים.

מספר הערות על שיטתו של גראהם שמוצגת פה:

השיטה הזו אינה קובעת מחיר מדוייק לחברה , מטרתה להעריך טווחי מחירים הגיוניים לחברה – בשלב 1. אין צורך להעריך מספר ספציפי כרווח מייצג אלא לבחור טווח של רווחים , במקרה הגרוע הרווח יהיה X ובמקרה הטוב הרווח המייצג יהיה X+Y .

גם בשלב 2. כאשר מעריכים את המכפיל הנכון לחברה ניתן להעריך שהחברה צריכה להסחר בטווח של מכפילים ולא במכפיל ספציפי. שוב , בסנאריו הרע החברה תסחר במכפיל Z ובזמנים של גאות כלכלית ושפע בשווקים המכפיל שבו החברה תסחר יהיה Z+M  .

תוכלו לקרוא על השיטה הזו למשל כאן בהרצאות של גראהם בפרק 5. או בפרק 39 במשקיע האנטלגנטי. 

כדי לנסות ולחפש רעיונות חדשים להשקעה בדרך הזו , בתקופה הנוכחית – קיץ 2012 , עשיתי את הדברים הבאים:

   1.      הוצאתי מהחברות שנסחרות בתל אביב את החברות שהרווחים והתזרים שלהם היה שלילי באחת מ6 השנים האחרונות. נשארתי עם כ70 חברות.

לאותן חברות נבחרות: 

   2.      מצאתי את הרווח התפעולי השנתי הממוצע ב6 השנים האחרונות.

   3.      מצאתי את מכפיל הרווח התפעולי השנתי הממוצע ב6 השנים האחרונות.

   4.      הכפלתי את 2. ב3. כלומר את הרווח התפעולי הממוצע במכפיל הרווח התפעולי הממוצע וקיבלתי מספר שיקרא להלן המחיר המוערך .

   5.      חילקתי את השווי הנוכחי של החברות במחיר המוערך שלהן וקיבלתי יחס , שיקרא להלן היחס.

לדוגמה אם חברה נסחרת כיום ב100 והמחיר המוערך שלה 100 אז היא נסחרת סביב הערך המוערך שלה , היחס כמובן 1.

אבל אם חברה נסחרת ב100 והמחיר המוערך שלה הוא 200 אז היחס שלה הוא  חצי. זה אומר שכול החברות שהיחס שלהם קטן מאחד – ועדיף קטן מאוד מאחד תיאורטית – שוות בחינה מדוקדת יותר.

כול החברות שנסחרות ביחס גדול מאחד , תיאורטית – יקרות להשקעה.

 

ההנחה הגלומה כאן ש6 השנים האחרונות מייצגות מחזור של שנים טובות – 2006 , 2007 , 2009 בשווקים  ואילו 2008 , 2010 , 2011 לא היו שנים מדהימות למשקיעים. לכן הרווח והמכפיל הממוצעים מייצגים אולי את הערכים שקרובים לנכונות עבור החברות האלו.

 

עוד הערה: משיקולים של פשטות החישוב בחרתי ברווח תפעולי ובמכפיל הרווח התפעולי , אם כי לטעמי תזרים חופשי ומכפיל תזרים חופשי הוא הדרך הטובה ביותר לבצע את הבדיקה הזו.

התוצאות לפניכם בסוף הפוסט. (מחירי החברות מחושבים לפי הבוקר של 2/7/2012)

 

מסקנות

לאחר שעברתי על התוצאות ,(השקעתי המון שעות ברשימה הזו , רוב הזמן בקריאת דוחות החברות)  אני חושב שלא ניתן לבצע הערכת שווי בדרך הזו.

המספרים , מתברר הם לא חזות הכול.

אבל כן ניתן אולי לקבל רעיונות חדשים להשקעה בדרך הזו.

גילתי שתמיד (- או כמעט תמיד , כי הרי השוק בדרך כלל יעיל , לא ?) היתה סיבה מאוד טובה לשווקים לקבוע את המחיר כפי שהוא.

השוק לא סתם מוריד את המחיר לחברות שמתומחרות בשווקים מתחת לערך המוערך שלהם.

השוק לא סתם מעלה את המחיר לחברות שמתומחרות מעל לערך המוערך שלהם באמצעות המכפילים והרווח הממוצעים.

השוק גם לא סתם משאיר את המחיר ביחס של אחד.

דוגמאות:

1.      תוכלו למצוא ברשימה את חברות הטלפונים הניידים.  

פרטנר נסחרת בכחמישית מערכה המוערך לפי הרווח והמכפיל הממוצע שלה.

סלקום נסחרת בכשליש מערכה המוערך לפי הרווח והמכפיל הממוצע שלה.

בזק המחזיקה בפלאפון בבעלות מלאה , נסחרת במחצית מערכה המוערך לפי הרווח והמכפיל הממוצעים שלה , זאת למרות שהרווח התפעולי שלה השנה דומה מאוד לרווח לפני שנה.

בגלל השינוי הקיצוני בשוק התקשורת בארץ שכפה הרגולטור על חברות התקשורת , השוק מתמחר את החברות הללו לפי רווח נמוך בהרבה. השוק צופה שבעצם מעכשיו ואילך מכפיל הרווח של החברות יהיה הרבה יותר נמוך , בצדק או לא בצדק תחליטו אתם.

 

2.      סנו – נסחרת סביב ערך המכפיל הממוצע שלה כפול הרווח הממוצע שלה. בתחום של סנו אין שינויים , נראה שמר שוק חושב שגם המחאה החברתית או אפילו טילים מאירן לא יגרמו לסנו לפגיעה בריווחיות. היא תשמור על הממוצע שלה בכול מצב.

 

3.      ביג – עוד חברה שנסחרת סביב הערכים הממוצעים שלה. ביג משכירה חנויות בקניונים פתוחים בדרך כלל לרשתות גדולות. יש לה כ100% תפוסת שכירות. הגיוני שגם בתרחישים הגרועים יותר מרכזי הקניות שלה ימשיכו להיות מושכרים לרשתות הגדולות. אוכל ובגדים נמשיך לקנות תמיד , ולכן גם גם אם נקנה הרבה פחות תמיד נצטרך את החנויות שמוכרות.

 

4.      רמי לוי – נסחר במחיר הגבוה פי 3 לערך מהמחיר שמתקבל על ידי המכפיל הממוצע המוכפל ברווח הממוצע. למה?

אולי בגלל הצמיחה העתידית החזקה שלו , אולי בגלל שוק התקשורת שאליו רמי נכנס , ישנם כנראה מספר סיבות לחשוב שאולי המחיר מוצדק. אבל אם גראהם צודק ובהנחה שצמיחת הרווחים בעתיד לא תהיה כפי שהייתה כנראה רמי לוי לא זול כול כך.

 

יכולתי לעבור כאן על עוד ועוד חברות ולהראות שיש סיבה לתימחור של כול החברות ברשימה. אבל לעיתים התמחור קיצוני מידי. לעיתים השוווקים מענישים (פרטנר) או מתגמלים (רמי לוי) את החברות בצורה חריפה.

לכן לדעתי , בשוליים , היכן שהיחס בין מחיר השוק למחיר הנובע מהממוצע ממש קטן או גדול ,אפשר אולי למצוא עיוותים לא מוצדקים.

ושם מצאתי אולי רעיון להשקעה (הרעיון לא מופיע ברשימה הנוכחית , מכיוון שאני עדיין עסוק בלימוד הסביבה העיסקית והדוחות של הרעיון הזה וזו כמובן לא מטרת הרשומה הזו) , המטרה שלי כאמור היא לעסוק בעקרונות השקעת הערך ולא ברעיון השקעה ספציפי כזה או אחר.

 

אשמח לשמוע את דעתכם , האם אפשר לבנות כלי יעיל בשווקים יעילים למציאת ערך פנימי של מניה?

האם אפשר לשפר את הדרך שמוצגת כאן?


גבי זי

אין לראות בדברים המלצה לקניה או מכירה של מניות. אין באמור בכתבה משום תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בשל הוראות הרשות לא מתאפשר לגבי זי להגיב לתגובות העוסקות במניות ספציפיות.

 

#

שם

שווי נוכחי

שווי מוערך

היחס

1

       אבגול

804.8

635.97

1.27

2

 אבנר יהש

7316.62

3082.78

2.37

3

   או.אר.טי

142

172.53

0.82

4

   אורדע -ש

69.76

36.77

1.9

5

 אי אונליין

29.72

43.74

0.68

6

 אילקס מדיקל

112.59

381.74

0.29

7

 אינטרגאמא

83.11

104.1

0.8

8

   איתוראן

894.71

1298.18

0.69

9

 אלביט מערכות

5850.12

9370.91

0.62

10

         אמות

1982.38

1606.49

1.23

11

         אמנת

65.25

89.39

0.73

12

     אנליסט

200.88

391.82

0.51

13

           אסם

5942.71

5323.83

1.12

14

ארד

350.26

349.66

1

15

 אשטרום נכסים

506.93

384.98

1.32

16

           בזק

11485.32

22227.6

0.52

17

           ביג

1029.64

1001.72

1.03

18

         בריל

168.37

215.34

0.78

19

         ברקן

92.75

67.3

1.38

20

        גב ים

1466.36

1849.41

0.79

21

         גולף

445.37

716.88

0.62

22

 גמאטרוניק

85.29

130.66

0.65

23

  דור אלון

413.54

725.27

0.57

24

       דורסל

65.45

53.19

1.23

25

 דלק אנרגיה

7017.97

2995.07

2.34

26

 דלק קידוחים יהש

6618.3

3189.63

2.07

27

 דן מלונות

1507.61

1968.08

0.77

28

    דנאל כא

170.06

126.29

1.35

29

 וואן תוכנה

277.54

134.55

2.06

30

       וילאר

579.68

531.95

1.09

31

   ויקטורי

230.61

192.58

1.2

32

       זנלכל

93.17

98.01

0.95

33

 חברה לישראל

16928.93

28500.94

0.59

34

    חוף גיא

84.19

51.05

1.65

35

    חילן טק

386.15

250.73

1.54

36

           כיל

54366.64

66655.4

0.82

37

 כלל תעשיות

1837.67

3553.3

0.52

38

 מדטכניקה

142.44

317.75

0.45

39

     מטריקס

989.91

814.19

1.22

40

 מיחשוב ישיר קב

114.86

56.27

2.04

41

   מלאנוקס

10954.95

1644.64

6.66

42

   מליסרון

2587.63

1625.6

1.59

43

         מרחב

173.49

249.67

0.69

44

         נייס

8932.24

7480.38

1.19

45

         נצבא

1638.5

1656.07

0.99

46

         סיאי

19.6

37.53

0.52

47

       סינאל

65.07

76.94

0.85

48

       סלקום

2411.43

8225.39

0.29

49

           סנו

958.46

950.99

1.01

50

 ספקטרוניקס

258.64

232.9

1.11

51

 עוגן נדלן

472.87

712.52

0.66

52

 ענני תקשורת

71.68

26.55

2.7

53

         פוקס

530.49

324.47

1.63

54

 פייטון -ס

69.36

128.35

0.54

55

 פלסאון תעשיות

886.62

817.73

1.08

56

 פלסטופיל

76.01

130.76

0.58

57

   פרוטרום

2116.28

1940.91

1.09

58

       פרטנר

2515.24

10752.5

0.23

59

 פרידנזון-ש

39.36

38.49

1.02

60

    קו מנחה

146.5

120.06

1.22

61

    קומטאץ'

256.35

673.74

0.38

62

         קליל

269.13

186.61

1.44

63

       קסטרו

325.32

353.32

0.92

64

         קרור

474.55

431.93

1.1

65

 רבוע נדלן

892.35

1001.18

0.89

66

     רימוני

154.87

134.99

1.15

67

    רמי לוי

1523.1

503.07

3.03

68

     שופרסל

2107.54

3925.1

0.54

69

     שטראוס

4069.16

5604.81

0.73

 

 

 

 

3 תגובות על הפוסט “הערכות שווי אוטומטיות , האם זה אפשרי?

  1. הי גבי,
    תודה על עוד פוסט מעניין. לדעתי אם תשקיע בתיק מגוון שכולל 20-30 המניות הזולות ביותר מהרשימה הנ"ל תצליח להכות את השוק (בדומה ל"נוסחאות" ערך אחרות שמכות את השוק כמו של גרינבלט והנט-נטס).
     
    דרך אגב, לדעתי יש טעות בחישוב היחס עבור קומטאץ'. אני רואה שהסקרינר שלך מכיל נתונים שגויים על החברה (החברה הונפקה בת"א בסוף 2009 ומאגר המידע שלך כולל נתונים גם על השנים 2006-2008 למרות שהחברה לא נסחרה בבורסת ת"א בתקופה זו והנתונים מהמסחר בנאסדק לא נראים תואמים)

    • אהלן גיזמו

      1. באופן כללי אני חושב שאתה צודק אבל כדי להשקיע בתיק כזה צריך לבצע קודם בדיקות backtesting .
      2. לגבי קומטאץ' בדקתי את זה – וזה באמת באג , תודה רבה , אני אתקן את זה ברבעון הבא כשאעדכן את הנתונים מחדש.

      עוד הערה , כול באג שאתם מוצאים אנא דווחו על כך במקום המתאים – בדף התמיכה.
      המטרה שלי היא לנקות את הסקרינר כמה שיותר מבעיות.

      שוב תודה על מציאת הבעיה.
      גבי

  2. פינגבאק: שינויים בסקרינר | tlvstock.com

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. שדות החובה מסומנים *