תרגום מכתבי באפט – 1984 חלק 12

 
 
 
 
תרגום מכתבי באפט , מכתב שנת 1984 חלק 12. 
 
מה עדיף באינפלציה לקנות אגח או מניות?

באפט מסביר כיצד לבחון את קניית האג”ח כקניית עסק מכניס עם התיחסות לזמני אינפלציה.

 

 בנוסף באפט מכניס כאן עוד כמה "קוצים" בבלון הנפוח ושמו קרנות נאמנות , יועצי השקעות ושאר מנהלי כספים…

 

ועוד נושא: מיקוד מול פיזור בתיק ההשקעות.

 

 

  

 

 

נחזור לסיכון שיש בהשקעה של קנית האגח של WPPSS– אנחנו מדגישים את הסיכון שיש כאן וזה גם סיכון שקשה מאוד להעריך אותו. כשצ`רלי ואני מבצעים כ 50 הערכות דומות במשך שנות חיינו אנחנו מעריכים שבמקרה הנוכחי אנחנו לא נטעה בהערכה שלנו.


אבל אין לנו הזדמנות לבצע 50 או אפילו 5 הערכות כאלו בשנה. למרות שהתוצאות שלנו בראיה ארוכת טווח נראות מאוד יפה בכל שנה יש לנו לפחות השקעה אחת שיכולה להראות מאוד מאוד טיפשית. (בגלל זה בכל המשפטים האלו אני כותב לכם אנחנו או צ`רלי ואני…)

 

לרוב מנהלי הכספים יש מניע מאוד קטן אם בכלל לקחת החלטות שיכולות להראות כאטלגנטיות או מאוד אידיוטיות מצד שני. יחס הרווח -הפסד האישי שלהם מאוד ברור – אם ההחלטה הצליחה אז הם רק יקבלו טפיחה קטנה על השכם אבל אם היא לא הצליחה הם פשוט יעופו הביתה ולכן זה לא משתלם להם.

 

ללמינגים יש תדמית מאוד גרועה כקבוצה אבל אף למינג לא קיבל אף פעם רושם שלילי כאינדבדואל יחיד. 

(למינג – סוג של מכרסם שלפי האגדה נוהג להתאבד בקבוצות – גבי זי)

 

(ובמילים אחרות – למנהלי כספים לא אכפת לטעות כל עוד זו טעות שכולם טועים בה , אבל להעיז ולחשוב אחרת ולקחת סיכונים , את זה הם לא יעשו  כי מצד אחד הם לא מתוגמלים מספיק אם ההחלטה תתברר כנכונה ומצד שני אם יטעו , יערפו להם את הראש , לכן אין להם חשיבה אינדבידואלית שהיא המפתח להצלחה בהשקעות, מפני שרק בחשיבה כזו ניתן לקנות דברים שמתוחרים בזול – גבי זי )

 

אצלנו הדברים קצת שונים: על  47% מהמניות של בארקשייר צ`רלי ואני לא דואגים בכלל שנפוטר… כי אנחנו הבעלים שלהם…  

בעצם התגמול שלנו בהם הוא על ידי זה שאנחנו הבעלים ולא רק המנהלים , לכן אנחנו מתנהגים בכסף של בארקשייר כמו שאנחנו מתנהגים לכסף שלנו.


העובדה הזו , שאנחנו הבעלים של הכסף ,הופכת את הניהול העסקי שלנו ואת צורת ההשקעות שלנו לשונה מהמקובל.

 

(לעומת זאת מנהלי כספים וקרנות בארץ ובכלל זה גם יועצי השקעות למיניהם אינם מושקעים בעצמם במניות שהם קונים ללקוחות שלהם ולכן לא אכפת להם לטעות  – גבי זי)

 

זה משפיע גם על הרמה שאליה אנחנו יורדים ובה אנו מתמקדים בצורת ההשקעות של חברות הביטוח שלנו וגם למשל באגח של WPSS.

 

(באפט מתכוון כאן לעובדה שתיק המניות שלו מאוד ממוקד במספר קטן של חברות ולא מפוזר על פני עשרות חברות – גבי זי)

 

המיקוד הזה מאוד הגיוני כאשר בודקים את עסקי הביטוח שלנו בראיה של חיבור לחוזק הפיננסי שלנו.

 

בכל חברת ביטוח אחרת התמקדות בהשקעות של החברה כמו שאנחנו עושים תהיה פשוט לא ראויה ולא מתאימה.

עמדת ההון של החברות האחרות הוא לא כזה שמאפשר להם לסבול טעות גדולה בהשקעה.

לא משנה כמה אטרקטיבית תהיה השקעה מסוימת אם יהיה בה סיכון הם פשוט לא יכולים להרשות לעצמם לקחת את הסיכון הזה.

 

החוזק הפיננסי שלנו מאפשר לנו להחזיק כמה בלוקים של חברות שחשבנו עליהם הרבה וקנינו אותם במחיר אטרקטיבי.  לאורך שנים תיק ממוקד משיג תוצאות מצוינות למרות הגודל שלנו.

כשהמדיניות שלנו כושלת , וברור שמידי פעם יהיו שנים קשות ורעות , לפחות תדעו שגם הכסף שלנו נמצא שם ולא רק שלכם.

 

 (גבי זי: באפט אומר כאן שבגלל שאין לברקשייר ולחברות הביטוח שלה  בעיות פיננסיות והם גם לא ממונפות לא אכפת להם לטעות לפעמים ולרדת בביצועים שלהם – הם יכולים לקחת על עצמם סיכונים. 

לעומת זאת חברות אחרות במצב כלכלי קשה ולכן הם לא יכולות לקחת סיכון בהשקעות שלהן , זה בעצם גורם להשקעות שלהן להשיג תשואה הרבה יותר נמוכה מאשר ברקשייר. )


כשביצענו את ההשקעה ב WPPSS המצב היה שונה מהיום גם מבחינת המחיר וגם מבחינת הנסיבות. אם נחליט לשנות את האחזקה הזו לא נודיע לכם אלא הרבה אחרי שזה כבר קרה.

 (יתכן שבעוד אתם קוראים את השורות האלו כבר מכרנו או קנינו…) קניה ומכירת מניות הוא עסק תחרותי ואפילו כמות צנועה של מתחרים יכולה לעלות לנו הרבה כסף.

למשל בקנית WPSS נתקלנו בתחרות קשה מאוד על ידי מספר משקיעים שהחלו לקנות את האגחים האלו מפני שידעו שאנו מעוניינים בהם. זה גרם לנו לשלם מחיר גדול יותר תמורת פחות אגחים.

 

מהסיבה הזו אנחנו לא נספר לכם על הפעילות שלנו בקניית חברות וגם לא לעיתונות אלא אם כן נהיה חייבים.

 

עוד משפט אחרון בנוגע ל WPPSS : אנחנו סולדים מקניית אגחים ארוכי טווח וכמעט ולא קנינו כאלו בשנים האחרונות וזה כמובן בגלל האינפלציה שלפנינו , למרות שאין לנו מושג מה יהיה ערך האינפלציה בשנים הקרובות.

 

לדעתנו יתכן מצב שבו האינפלציה תתפרץ למרות שבשנים האחרונות היא הולכת ויורדת וזה בגלל הגרעון העצום שיש לנו כיום. הגרעון הזה גם מאוד מאוד מסוכן וגם קשה מאוד להקטין אותו.

כל עוד הגרעון הזה לא יקטן אולי האינפלציה לא תתרחש מחר ואולי לא גם בעוד הרבה שנים אבל מתי שהוא היא תקרה.

 

בעוד שאין כל כך מה להתלבט בין אגחים למניות כששיעור האינפלציה עומד על 5%-10% בשנה , כשהאינפלציה פורצת חזק תיק מניות מפוזר אמנם יפסיד המון כסף אבל אגחים פשוט יפסידו הרבה יותר.

 

לכן לדעתנו תיק המבוסס רק על אגחים נושא בחובו סיכון עצום במקרה של התפרצות אינפלציונית. ולכן כשאנו קונים אגח רב שנתי הוא חייב להיות כזה שמסוגל לדלג מעל משוכת האניפלציה.

 רק כאשר קניית אגח נראית לנו כאופציה הרבה יותר טובה מקניית מניה-עסק אז אנו נקנה אותה.  

וברור שהאפשרות שזה יקרה קטנה מאוד.

(אבל זה מה שקרה ב WPPSS – גבי זי)


תרגום מכתבי באפט – 1983 חלק 20 ואחרון

 
 
תרגום מכתבי וורן באפט מכתב שנת 1983 – נספח המוניטין והפחת.
 
 
חלק אחרון.
 
אקורד הסיום בנושא המוניטין והפחת.
 

 

 


בניגוד לכל הנזק שאינפלציה בדרך כלל גורמת – מספר לא פורפורציוני של עסקים בנה לעצמו הון עצום במשך שנות האינפלציה על ידי שילוב של נכסים לא מוחשיים  עם נכסים מוחשיים כאשר הנכסים המוחשיים בעלי דרישות קטנות.

במקרים כאלו הרווחים קפצו למעלה והדולרים הנומינלים הללו שימשו לקניית עסקים נוספים. התופעה המדהימה הזו קרתה בעיקר בחברות התקשורת – עסקים שמטיבעם אינם דורשים כמעט נכסים מוחשיים ובמשך אינפלציה המוניטין שלהם ממשיך לגדול.

 

(הסתייגות אחת יש לבאפט מנושא המוניטין , אז לפני שאתם רצים לקנות מניות עם מוניטין במניות – גבי זי: )

כול הניתוח הזה של מוניטין וההשלכות הכלכליות שלו מתאים אך ורק למוניטין כלכלי אמיתי.

מוניטין חשבונאי מזוייף – ויש הרבה ממנו בסביבה – זה סיפור אחר לגמרי.

 

כאשר מנהל מתרגש קונה עסק במחיר טיפשי – המוניטין החשבונאי שהראנו מקודם איך הוא נוצר – מתרחש גם פה בדייקנות. המוניטין הזה הופך להיות מוניטין רע שקורה לחברה.

 

לא משנה אם זה מוניטין טוב או רע , במשך ה40 שנה הקרובות חלק מהמאזן יכלול בתוכו את "נכס" הזה.

******

(הסתייגות נוספת של באפט לגבי התקינה החשבונאית שהייתה בזמן כתיבת המכתב: , גבי זי) 

 

אם אתם מאמינים לכללי החשבונאות בנושא המוניטין חשבונאי – אני רוצה להציע לכם לשקול את הרעיון הבא:

 

הבה נניח שישנה חברה שלכול מניה שלה יש  20 $ של נכסים מוחשיים נקיים וכל מניה מרוויחה 5$ בשנה.  כלומר חברה שעושה 25% רווח שנתי על הנכסים הנקיים שלה.

בכלכלה כמו של היום המניה שלה תסחר במחיר של 100$ למניה – וזה גם אולי יהיה המחיר הראלי שלה במשא ומתן ישיר.  (חברה שנסחרת במכפיל רווח נקי של 20 ותשואה על המאזן המוחשי שלה של 25%. – גבי זי)

 

משקיע שקונה את המניה במחיר של 100$ משלם בעצם 80$ למניה על מוניטין , בדיוק באותו אופן שתאגיד היה משלם אם היה קונה את כול החברה.

 

האם זה נכון שהמשקיע הזה יזקוף לחובת החברה הזו ב40 שנה הקרובות 2$ כול שנה?   (80$ חלקי 40 שנה ) כדי לחשב את הערך ה"אמיתי" של הרווח למניה ? ואם כן זה אומר שהרווח הנכון למניה של 3$ אמור לגרום לו לחשב מחדש את מחיר הכדאיות של החברה?

 

******

 

אנחנו מאמנים שמשקיעים ומנהלים צריכים להסתכל על מוניטין בשני פרספקטיבות שונות:

 

1. האם העסק טוב?

בודקים את זה על ידי ניתוח של תוצאות תפעוליות – כשבאים להעריך את העסק בצורה כלכלית ההפחתות והבלאי של המונטין צריכות להיות מחוץ לחשבון.                                                                                          מה שצפוי שהעסק ירוויח על הנכסים הנקיים המוחשיים והלא ממונפים שלו זאת הדרך הטובה ביותר להעריך את הערך הכלכלי אמיתי של העסק. זאת גם הדרך הטובה ביותר לשערך את המוניטין שלו.

 

2.  האם העסק זול?

גם כשבאים לנסות ולהעריך את החוכמה ברכישת עסק – צריך להתעלם מההפחתות של המונטין מהמאזן.

הבלאי או הפחת כתוצאה ממוניטין לא צריכים לרדת לא מהרווח הנקי ולא ממחיר העסק.

זה בעצם אומר שצריך לבחון את המוניטין באופן מלא לפני ההפחתות שלו – במחיר המלא שלו.

יתרה מזו – ערכו של העסק נקבע לפי הערך האינטרינזי שלו ולא רק לפי הערך החשבונאי שלו, ומכל התמורות שניתנות עבור העסק – לא לפי שווי השוק של העסק בשוק המניות בזמן הקניה.

 

לדוגמה בזמן רכישת ה40% הנותרים של בלו צי`פ נכנסו למאזנים שלנו עוד 51.7 מליון דולר של מוניטין אבל בפועל שלמנו על כך הרבה יותר מ51.7 מיליון דולר כי הערך האינטרינזי של מניות באקרשייר שבאמצעותם שלמנו על האיחוד הזה היו הרבה מעל הערך שבו הם נסחרו בשוק.


והערך האינטרינזי הזה הוא הערך שאותו אנחנו מגדירים כערך האמיתי של המניות.

עסקים שנראים מנצחים לפי אופציה (1) יכולים להחוויר כשמסתכלים עליהם לפי (2).


(במילים אחרות באפט מבדיל כאן בין שני גורמים שונים:

1. האם העסק הוא טוב והאם הוא מייצר כסף – ואז באפט מציע להתעלם מהפחת שנגרם מהמוניטין.

 2. האם העסק במחיר טוב -וגם במקרה הזה באפט מציע להתעלם מהפחת שנגרם מהמוניטין.    גבי זי)


עסק טוב הוא לא תמיד קנייה טובה – הכול תלוי במחיר שלו. למרות שעסק טוב זה תמיד מקום טוב להתחיל לחפש בו עסקים לקנייה.

 

אנחנו תמיד נשתדל לקנות עסקים טובים שנמדדים על ידי (1) וגם נמדדים על ידי (2). אנחנו נמשיך להתעלם מהכללים החשבונאים.

 

בסוף שנת 1983 סך המוניטין שלנו עומד על 62 מיליון דולר. מתוכם כ 79 מיליון נכסים כחלק מסך הנכסים שלנו במאזן ועוד 17 מיליון דולר של מוניטין שלילי קיזוז כנגד האינטרס שלנו בהלוואות וחסכונות.

 

אנחנו מאמינים שהערך הכלכלי הנקי של המוניטין הזה הוא הרבה מעבר ל62 מיליון דולר.

 

תרגום מכתבי באפט – 1983 חלק 19

 

תרגום מכתבי וורן באפט מכתב שנת 1983 – נספח המוניטין והפחת.
 
החלק הזה הוא המשך נספח המוניטין והפחת.
כאן באפט מסביר איזה עסקים שורדים טוב יותר את האינפלציה.
באיזה חברות כדאי להשקיע באינפלציה.
  בנוסף  הוא גם מנפץ מיתוס חשוב הקשור לחברות ששורדות אינפלציה.
 
בקיצור אחד הקטעים הטובים ביותר. מומלץ!

 

 

  

 

 

 

…..מה שסביר שיקרה הוא שהמוניטין של סיי`ז ילך ויעלה עם הזמן ולא ירד וזה כי מוניטין כלכלי אמיתי נוטה לעלות בצורה נומינלית בפרופורציה לאינפלציה.

 

כדי להדגים איך זה עובד בפועל נשווה את חברת סיי`ז שלנו לחברה משעממת הרבה יותר. כפי שכבר אמרנו למעלה , סיי`ז הרוויחה 2 מיליון דולר רווח נקי על נכסים מוחשיים נקיים של 8 מיליון דולר.

בואו ונניח שהחברה ההיפותטית שלנו – החברה המשעממת – מרוויחה גם כן 2 מיליון דולר בשנה – אבל היא לעומת זאת זקוקה לנכסים נקיים מוחשיים על סך של 18 מיליון דולר.  הרווח שלה על הנכסים הוא כ 11% בקרוב. כמו כן נניח שלחברה המשעממת אין מוניטין כלכלי בכלל, או כמעט ואין.

 

הגיוני גם כן שעסק כזה ,אם יימכר – המחיר שלו יהיה סך הנכסים הנקיים שלו כלומר 18 מיליון דולר, לעומת ה 25 מיליון דולר שאנו שילמנו על סיי`ז למרות שיש לה את אותם הרווחים ופחות מחצי הנכסים!

האם משלמים יותר על פחות? – התשובה היא כן!! למרות שאנחנו מצפים לאותו רווח משני החברות עדיין בעולם של אינפלציה מתמשכת עדיף לשלם יותר על פחות וכפי שנסביר מיד.

 

כדי להבין מדוע סיי`ז עדיפה על החברה ההיפותטית שלנו נדמיין לעצמנו את האפקט שתיצור הכפלת המחיר של שני החברות שבדוגמה:

 

שני העסקים יצטרכו להכפיל את הרווח הנקי שלהם ל 4 מיליון דולר. לכאורה זה נראה פשוט הם רק צריכים למכור את אותה כמות של מוצרים במחיר כפול ממחירים כיום ולשמור על אותם שולי רווח שיש להם עכשיו – במקרה כזה הרווח אמור להיות מוכפל.

 

כדי שזה יקרה שני העסקים צריכים להכפיל את ההשקעה שלהם בנכסים המוחשיים שלהם , בגלל שזה בדרך כלל המצב בכלכלת אינפלציה – כך האינפלציה משפיעה על עסקים לטוב ולרע  ,היא מאלצת את העסקים להשקיע שוב סכומים אדירים בעסק כדי להחיות אותו.

העסקים צריכים להכפיל את הרווחים שלהם כדי לשרוד את האינפלציה ולצורך כך הם צריכים להכפיל את ההשקעה שלהם בנכסים.

הכפלה של ההכנסות משמעותה גם הכפלה של כמות הכסף שמושקע במלאי ובחשבונות לקבל (ומכאן גם הכפלה של הוצאות המימון של החברה – גבי זי) כסף שעובד בתוך הנכסים של החברה מגיב יותר לאט לאינפלציה אבל כמעט בטוח שבסופו של דבר הוא יגיב.

אחרי כול ההשקעות האלו בגלל האינפלציה לא יהיה שום שיפור באחוזי הרווחיות והתשואה על ההון.

המוטיבציה לכל השינויים האלו היא אחת: לשרוד את שנות האינפלציה , המטרה היא לא להפוך את הבעלים לעוד יותר עשיר.

 

אז בואו ונחזור למספרים ונראה מה אנחנו מקבלים במקרה כזה של הכפלת הנכסים:

היות ולחברת סיי`ז היו רק 8 מיליון דולר הם עכשיו יצטרכו להתחייב על עוד 8 מיליון דולר בגלל הדרישות של האינפלציה, העסק השני המשעמם , בינתיים יצטרך עוד 18 מיליון דולר כדי לשרוד.

 

אחרי שכל האבק ישקע , העסק המשעמם שכעת מרוויח 4 מיליון דולר בשנה יהיה שווה כ 36 מיליון דולר. כלומר הבעלים השקיעו בעסק עוד 18 מיליון דולר וכתוצאה מזה ערך העסק עלה בעוד 18 מיליון דולר .

במילים אחרות הם השקיעו 18 מיליון דולר וקיבלו בחזרה 18 מיליון דולר בשווי העסק.

 על כל דולר שהם השקיעו הם קיבלו דולר חזרה. כבר היה עדיף להם להשקיע בחסכון ללא ריבית שם הם היו מקבלים את אותו החזר.

(גבי זי: מי שלא הבין את הפיסקה האחרונה פיספס את הקטע ובגדול , לכן נא לחזור שוב …. )

 

לעומת זאת בחברת סיי`ז שמרוויחה גם 4 מיליון דולר אבל הערך שלה קפץ ל 50 מיליון דולר.

(לפני האינפלציה היא היתה שווה 25 מיליון דולר –  גבי זי). כלומר הבעלים השקיעו עוד 8 מיליון דולר בחברה וקיבלו 25 מיליון דולר בערך העסק!!! על כול דולר שהם השקיעו הם קיבלו 3 דולר חזרה!!

 

למרות שהאינפלציה כפתה על הבעלים של סיי`ז להכפיל את השקעתו בחברה בעוד 8 מיליון דולר – רק כדי שהחברה תשרוד את האינפלציה הוא בעצם שילש את ההשקעה שלו!!!.

כל עסק לא ממונף שמצריך קצת נכסים מוחשיים כדי לתפקד (וכמעט כל העסקים צריכים משהוא כזה ) נפגע על ידי האינפלציה .

 

ככול שלעסק יש פחות נכסים מוחשיים כך הוא נפגע פחות באינפלציה.

 

העובדה הזו היתה מאוד קשה להמון אנשים.

 במשך המון זמן – ארוך במסורת , קצר בחוכמה – אנשים האמינו שעסקים עם הרבה נכסים ישרדו את האינפלציה טוב יותר . המחשבה הייתה שתעשיה כבדה , מכונות ומשאבים הם המיגון הטוב ביותר כנגד האינפלציה. זו כמובן טעות קשה. זה לא עובד כך.

עסקים עם מאזן נכסים כבד מרוויחים פחות על הנכסים שלהם וככול שהאינפלציה גוברת כך יהיה להם קשה יותר להתמודד ולהמשיך לשמור על שיעורי התשואה שלהם , לא יישאר להם ממה לגדול, ממה לחלק לבעלים או  ממה לרכוש עסקים חדשים.


 

 

  

 כמו שאני מבין את זה , כדי לשרוד אינפלציה צריך לחפש חברות שהתשואה לנכסים המוחשיים שלהם גבוהה.

 

אם אין להם מוניטין זה יכול להיות פשוט התשואה למאזן.

אם יש להם מוניטין זה צריך להיות התשואה למאזן שלא כולל את המוניטין.

כמובן שבאפט מעדיף חברות עם מינוף קטן ככל האפשר.

 

גבי זי

 

 


אינפלציה – החדשות הטובות

כיצד מתמגנים מפני אינפלציה?

איך שומרים על ערך הכסף בזמנים של אינפלציה גבוהה?


בזמן האחרון עקב "הפתרונות" של הממשל האמריקאי למשבר ולמיתון על ידי הדפסת כסף רב מתגבר החשש מאינפלציה בעולם.

בפעם האחרונה שזה קרה – בתחילת שנות ה 80 האינפלציה הגיעה ל 14% שנתי.
הנזק שנגרם לכלכלת העולם היה אז הרסני ורב.

אז איך מגינים על ערך הכסף?

על סמך המכתבים של באפט בתקופה של תחילת שנות ה 80 וסוף שנות ה 70 אני רוצה לתת שתי דרכים טובות שבאפט מציע כדי להגן על ערך הכסף.

לפני כן אני רוצה לומר מה הוא לא מציע:

הוא לא מציע לרכוש סחורות -נפט ,תירס ,חיטה  , מטבעות , או מתכות כגון זהב כסף .
הוא גם לא מציע לרכוש נדלן או יצירות אומנות למיניהם.


אז מה הוא כן מציע?

1. הדרך הראשונה הסולדית יותר היא רכישת אגחים להמרה או אגחים צמודים.

באגחים צמודים אולי לא נעשה מכה ואולי אפילו נפסיד קצת (באגחים ממשלתיים) אבל הכסף ישמור על ערכו.
באגחים להמרה – כאשר הריבית הופכת להיות ריבית של הפסד כי היא נמוכה משעור האינפלציה ניתן להמיר את האגחים למניות ואז גם אם אולי לא נרוויח לפחות נשמור על ערך הכסף.

כשכמעט כל חברות הביטוח החזיקו אגחים לעשרות שנים קדימה עם ריבית נמוכה של כ 5%  והאינפלציה הגיעה לרמות דו ספרתיות – באפט היה היחיד שהחזיק (לפחות חלקית) אגחים צמודים ואגחים להמרה ובכך ניצל מהפסדי ההון העצומים שנגרמו לשאר חברות הביטוח.


קחו בחשבון שכמעט כל אגח צמוד מדד שתקנו עדיין לא יהיה ריווחי אבל לפחות ערך הכסף ישמר.

2. הדרך השניה היא קניית חברות מעולות. (מניות של חברות מעולות)


מניות כאלו גם בתקופה של אינפלציה חזקה שומרות על ערכם מפני שהן מעלות את מחירי המוצרים שאותן הם מוכרות והתשואה הגבוהה על ההון שלהם מאפשר רווח גם בתקופת אינפלציה.

מכאן צמח "החפיר" המפורסם של באפט – רק חברות בעלות חפיר עמוק שורץ תנינים יכולות להעלות מחירים ללא חשש.

בנספח המוניטין והפחת שלו משנת 1983  באפט מסביר שחברות בעלות תשואה גבוהה על הנכסים המוחשיים שלהם , כלומר שההחזר על הנכסים שהם לא מוניטין גבוהה – הם העמידות ביותר בזמני אינפלציה קשים. במיוחד אם הם לא ממונפות.

חברות שהנכסים שלהם הם מפעלי תעשיה כבדים או נכסים אחרים שהתשואה לנכסים שלהם קטנה בדרך כלל ,  הם אלו שיסבלו הכי הרבה מהאינפלציה , כדי לשרוד אותה הם יזדקקו להשקעות ענק מחודשות .


אני יותר מממליץ לקרוא את התובנות של באפט על חברות שמזנקות דווקא באינפלציה בנספח המוניטין והפחת שלו משנת 1983 .

לסיכום :

תוודאו שאין לכם אגחים בריבית קבועה – כי אז יתכן שתמחקו את הכסף שלכם.
אם אתם רוצים אגחים עברו לאגחים צמודי מדד.

תוודאו שהמניות שייש לכם הם כאלו שיכולות להעלות מחירים ולהישאר ריווחיות גם בתקופת אינפלציה דו ספרתית.
אלו בדרך כלל מניות עם תשואה גבוהה על המאזן שלהם ועם מינוף נמוך במיוחד.

חברות שחלק גדול מהמאזן שלהם הוא מוניטין עדיין יכולות להיות אטרקציה להשקעה בזמני אינפלציה כל עוד התשואה על הנכסים המוחשיים שלהם גבוהה.
 
גבי זי

תרגום מכתבי באפט – 1980 חלק 8

באפט ממשיך לסקור כאן את הבעיות בעסקי הביטוח כתוצאה בהשקעות ענק באגחים שהפכו לחסרי ערך כתוצאה מאינפלציה גואה.

 

 

 

וזה גם ברור שכל עוד הרבה חברות ביטוח ענקיות מרגישות צורך לבחור באופציה השניה הזאת, (באופציה הזו חברות הביטוח לא מכירות בהפסדים שלהם ובעצם מתעלמות מהבעיה – גבי זי)

 לא יהיה יום יותר טוב בתעשיית החיתום, מהסיבה הבאה : אם הרבה חברות בתעשייה מרגישות צורך בלשמור על נפח פרמיה גבוהה – כלומר למכור הרבה ביטוחים ברמות מחיר שלא קשורות  לערך האמיתי שלהם, כל שאר המבטחים יצטרכו לרדת  לסביבות המחירים האלו.

הבעיה הכי גרועה של עסק היא להיות בעל קבוצה גדולה של מתחרים עם בעיות כספיות ש"מוכרים בכל מחיר" את הביטוחים שלהם על מנת לשמור על הנפח הקיים .

 

הזכרנו מוקדם יותר במכתב שחברות שמסרבות ,למכור את האגחים שלהם במחירים שיגרמו להם להכיר בהפסדים עצומים של הערך הנקי שלהם , מנימוקים שונים כמו תגובה ציבורית, גאווה ממוסדת, או הגנה על ערך נקי מצויין, עלולים למצוא את עצמם קפואים מבחינת יכולת השקעה לעשור או אפילו לתקופות יותר ארוכות.

 

אבל, כפי שראינו, זאת רק חצי מהבעיה.

חברות שקנו התחייבויות מקיפות לאגחים ארוכי טווח איבדו, לתקופה ניכרת של שנים, לא רק הרבה מאופציות ההשקעה שלהם, אלא גם הרבה מאופציות החיתום שלהם גם כן. (מכיוון שלא יהיה להם הון מספק במקרה של מימוש החיתום , כלומר במקרה של תביעות – גבי זי)

 

העמדה שלנו בנושא הזה מספקת. אנחנו מאמינים בערך הנקי שלנו, ולכן מעריכים את האגחים שברשותנו לפי שווי השוק האמיתי שלהם ומגלמים את זה במחיר החיתום.

כאשר היחסיים בין הנכסים לחובות שלנו משפיעים על נפח הפרמיות שלנו החוזק היחסי שלנו נעשה הרבה יותר דרמטי.

(באפט אומר – כאשר אנו מעלים מחירים בגלל הבעיה באגחים אנחנו מצפים לשמור על אותו נפח פרמיה – כלומר מצפים להמשיך למכור הרבה ביטוחים למרות המחיר הגבוה בגלל יתרונות אחרים שיש לנו בעסק וזה נקרא חוזק יחסי של עסק – אנשים באים לעסק הזה גם אם הוא יותר יקר בגלל יתרונות אחרים שהוא מציע – גבי זי)

 

 

(אנחנו עדיין מזכירים לעצמנו שהנכסים והחובות שלנו עדיין רחוקים בהרבה ממה שאנחנו היינו רוצים ,וגם איבדנו סכומים גדולים באגחים כי היושב ראש שלכם דיבר כאשר הוא היה צריך לעשות.)

 

ההון השופע שלנו וגמישות השקעה שלנו יאפשרו לנו לעשות כל מה שאנחנו נחשוב שדרוש לעסק במשך התקופה הארוכה הצפויה של הבעיות שדברנו עליהם.

אבל בעיות בתעשייה גורמות גם לבעיות בשבילנו. החוזק הכספי שלנו לא מסלק אותנו מהסביבה הגרועה שעוטפת עכשיו את כל תעשיית הביטוח , זה פשוט נותן לנו יותר כושר עמידה ויותר אופציות.

 

 

ביצועי הביטוח שלנו

 

(באפט סוקר כאן את כל ענפי הביטוח השונים של בארקשייר ונותן מחמאות לרוב לכל העוסקים במלאכה אני לא חשבתי שיש ערך בלהביא את דבריו – גבי זי)

 

 

טקסטיל וחנויות  קמעוניות

 

במשך השנה שעברה חתכנו את ההשקעה שלנו בעסקי הטקסטיל. חיסלנו את המשרד בוומבאק מיל אמנם באי רצון אבל מתוך הכרח. חלק מהציוד הועבר לבאדפורד אבל הרוב נמכר, או ימכר בקרוב, ביחד עם מקרקעין. היושב ראש שלכם עשה טעות יקרה בכל שלא טיפל בהפסדים הללו קודם לכן.

 

 

בבאדפורד הקטננו את התפעול שלנו בשליש, זרקנו כמה קוי ייצור בעלי נפח גבוהה שלא היו באמת חשובים.

אפילו אם הכל היה הולך טוב, דבר שקרה לעתים רחוקות בלבד , הקוים האלה לא יכלו לייצר החזרים מספיקים ביחס להשקעה. ולכן הפסדים היו תוצאה בלתי נמנעת.

 

ממה שנשאר מעסק הטקסטיל שלנו ועדיין נשאר הרבה , חילקנו לשני עסקים נפרדים : ייצור ומכירות, כל חלק עצמאי ולא תלוי בחלק האחר.

הכפלנו את הקטע הכי רווחי שלנו בעסק על ידי קנייה שביצענו באחרונה.

התנאים הנוכחיים מסמנים שנה קשה נוספת בטקסטיל, אבל לנו יש כעת  בתחום הזה הרבה פחות הון שעובד בו.

 

השיאים של בן רוזנר בניהול חנויות קימעונית ממשיכים להפליא אותנו.

בשנת קמעונות עניה, ההכנסות שלנו פשוט ממשיכות להיות מצוינות, והכנסות האלו תורגמו לתוך מזומן. במרץ 7, 1981 נחגוג ביחד עם בן יום הולדת 50.

 

בן מריץ את העסק ( ביחד עם ליאו סימון, השותף שלו מ1931 ל1966 ) בכל אחת מחמשים השנים הללו.

 

הבנק הלאומי של אילינוי וקרן רוקפורד באנכורף

 

 בדצמבר 31, 1980 סיימנו את ההחלפה של 41,086 מניות של קרן רוקפורד  (שכיום היא בעלת 97.7% מהבנק הלאומי של אילינוי ) במיספר דומה של מניות בארקשיר.

(בגלל תקנות מסוימות בחוק האמריקאי באפט נאלץ למכור את אחזקותיו בבנק הזה , המכירה התבצעה באמצעות החלפת מניות – מניות הבנק תמורת מניות בארקשיר.)

שיטת ההחלפה שלנו נתנה לכל בעלי מניות של בארקשיר רשות לשמר את החלק הפרופורציונלי שלהם בבנק מלפני המכירה ( חוץ ממני ; הורשיתי לשמר רק 80% מהמניה הפרופורציונלית שלי ).

הובטח לכל בעלי המניות עמדת בעלות זהה למה שהיתה להם אלמלא המכירה.

 מתוך כ1300 בעלי מניות עשרים וארבעה בעלי מניות בחרו באופצית ההמרה הפרופורציונלית.

 

 

אנחנו נתנו גם אפשרות להחלפה לא פרופורציונלית, ושלושים ותשעה בעלי מניות נוספים בחרו וקיבלו את האופציה הזאת, ועל ידי כך הם הגדילו את הבעלות שלהם בבנק והקטינו את הבעלות הפרופורציונלית שלהם בבארקשיר.

 כל אחד השיג את הכמות המלאה של מניות רוקפורד אותה הוא ביקש, וזה בגלל שהרוב המוחלט של בעלי המניות של בארקשייר בחרו לא להפרד מאף מניה של בארקשייר לכן נשארו הרבה מניות של הבנק שהתחלקו בין אותם 39 שכן רצו להמיר את מניות בארקשייר במניות הבנק.

 

אני לקחתי את היתרה הקטנה ( 3% של המלאי של הקרן ).

המניות האלה, קצת הקטינו את העניין הפרופורציונלי שלי בבנק וקצת הגדילו את העניין הפרופורציונלי שלי בבארקשיר.

ההנהלה של הבנק שמחה עם התוצאה.

 

באנכורף תהפוך לחברת אחזקות לא מסובכת וזולה מכיוון שיהיו לה רק 65 בעלי מניות. וכל בעלי המניות האלו נעשו לבעלים של באנכורף על ידי החלטה חיובית מודעת.