נעמן

 

  

 

 

גם בסקירה הזו שפורסמה בקיץ 2009 בתפוז אין לראות משהו רלוונטי להיום , הדבר היחיד שרלוונטי ברשומה הזו היא צורת ההסתכלות על החברה

 

הצמיחה שאני מניח כאן בצורה לא מפורשת מאד גדולה ולא מציאותית.

 

גבי זי

 

 

 

 

נעמן:

שווי שוק: כ 100 מליון שח .עוסקת ב: מכירת כלי בית – סירים פורצלן וכדומה.

 

 

 

רווח נקי ב 11 השנים אחרונות:

 

 

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

רווח

5695

6453

43

562-

23047-

647-

5234

8663

11583

15756

26309

 

גידול ברווח באחוזים:   % בממוצע

 

 

 

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

צמיחת רווח

 

13.3

-99.33

– –

– –

– –

– –

65.51

33.70

36.02

66.97

 

ניתן לראות גידול יפה מאוד בשנים האחרונות החל משנת 2004 ואילך.

 

בנוסף ניתן לראות כיצד החברה שרדה תקופת משבר קשה שנמשכה 5 שנים.

כשגראהם מדבר על מחזור עיסקי שלם שכולל תקופת שפל וגאות לזה הוא מתכוון.

אפשר לראות שהחברה התאוששה מהשפל בצורה מאוד יפה.

מי שקנה אותה ערב המשבר בשנת 2000 ב 30 מיליון שקל והחזיק בה עד 2006 הכפיל את כספו.

זה לא רע בכלל.

מי שקנה אותה בשנת 2004 והחזיק בה עד 2006 הכפיל את כספו פי 7!.

 בטבלה למטה ניתן לראות כיצד הירידה ברווחיות הקריסה את מחיר החברה עד לשפל של 5 מיליון שקל.

 

יש לנו פה דוגמה נהדרת למה לא כדאי לרוץ מיד ולמכור מניות שקורסות או שמראות ירידה ברווחים או אפילו הפסד של כמה שנים .

אם החברה מתנהלת נכון ובעלת בסיס מוצרים איכותי וטוב שנמכר חבל למכור , אומנם צריך לבחון כל מיקרה לגופו אבל לא כדאי לרוץ ולמכור מיד.

 

 

 

 

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

מחיר

33,712

17,128

17,943

5,307

11,962

51,383

74,680

111,681

70,625

 

 

 

מכפיל רווח נקי בעשור האחרון :

 

 

 

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

רווח

5695

6453

43

562-

23047-

647-

5234

8663

11583

מחיר

33,712

17,128

17,943

5,307

11,962

51,383

74,680

111,681

70,625

 

מכפיל

5.919579

2.654269

417.2791

– –

– –

– – –

14.26825

12.89172

6.097298

 

מה שיפה לראות כאן זה שלמרות שהחברה הראתה השנה שיפור יפה בריווחיות ובצמיחה בכל זאת היא נחתכה בכמעט 30% . בגלל המשבר בשווקים.

 

 

זו דוגמה אחרת שמראה מה קורה בשעת משבר בשווקים השוק חותך והוא עושה את זה "עם כל הלב" .

הרי החברה נמצאת בסדרה של 4 שנים מאוד יפות בצמיחה וברווח וגם השנה הדוחות היו מאוד יפים אז למה המניה נופל ב 30%?

התשובה היא – מר שוק תזזיתי ולא מחושב בטווח הקצר.

 

 

 

תשואה תפעולית  להון ב% לאורך העשור האחרון:

 

 

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

הון עצמי

7390

12624

11374

22200

32067

53522

71462

רווח תפעולי

7242

7372-

3697

9446

15982

19388

25282

תשואה להון

97.9

– – –

32

42

49

36

35

 

תשואה יפה החל משנת 2004.

 

ניתן גם לראות מהטבלה הזו את הגידול בהון של החברה. תוך 6 שנים הוא גדל פי 10!! וזאת תוך משבר.

 

מכירות לאורך העשור האחרון:

 

 

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

מכירות

72987

73843

117367

121986

95462

81318

83993

101169

116844

150263

285387

 

גידול במכירות באחוזים לאורך העשור האחרון (% 18.52 בממוצע ):

 

 

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

גידול מכירות

1.172

58.94

 

3.93

-21.74

-14.81

3.28

20.44

15.49

28.60

89.92

 

 

 

שולי הרווח הנקי (רווח נקי חלקי מכירות):

 

 

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

שולי רווח

7.802759

8.738811

0.036637

– – –

– – –

– – –

6.231472

8.5629

9.913218

10.48562

שוב השנים האחרונות נראות טוב ביחס לשנים בתחילת העשור.

 

 

 

 

תזרים מזומנים חופשי בעשור האחרון (-תזרים תפעולי פחות קניית רכוש קבוע):

 

 

 

2003

2004

2005

2006

2007

2008

תזרים תפעולי

13779

7246

8507

18693

12113

35942

קניית רכוש קבוע

1294

525

2124

1428

2009

1416

 

תזרים חופשי

12485

6721

6383

17265

10104

34526

 

 

ממוצע של כ 15 מיליון שקל בשנה תזרים חופשי.

 

 

מה לגבי דיבדנדים : בשנה שאני מחזיק את המניה היא חילקה כ 26 מליון שח שזה כמעט 25% מערכה!!.

(בשנת 2007 חולקו גם כן כ 26 מיליון

בשנת 2006 חולקו כ 15.7 מיליון,

בשנת 2005 חולקו כ 2.3 מיליון .)

 

מינוף : כ 40% הון עצמי מהמאזן.

החברה נסחרת עם מכפיל הון קטן מאחד.

 

הפעם אני לא אחשב DCF כי עשיתי זאת מספיק פעמים בעבר וכול אחד יכול לעשות זאת לבד.

בנוסף ראינו שמכפיל הרווח הנקי של החברה בשנים האחרונות הולך ומשתפר ומראה שהחברה נסחרת הרבה מתחת לערכה אני לא אציין מהו הערך הפנימי של החברה בעיני רק אומר שהוא בסביבות הפי 2 עד 4 מהערך הנוכחי של החברה.

 

 (על הקשר בין מכפילי רווח ל DCF ואיך הם משקפים אחד את השני ניתן לקרוא גם בעברית אצל רפי נלסון- עודד )

 

מסקנה:

 

היות וקניתי את המניה בגלל אושנסי ובסוף השנה כשהייתי אמור למכור אותה היא היתה שווה כ 30% פחות החלטתי להמשיך להחזיק אותה ולו רק בגלל הדיבדנדים הנדיבים שהיא מחלקת.

 

לא יודע אם הייתי קונה את המניה מלכתחילה לתיק הערך שלי (בגלל שנות הבועה), אבל אחרי שקניתי אותה נראה לי שהנבון ביותר הוא להמשיך להחזיק אותה עד שתגיע למלוא ערכה הפנימי.

במיוחד לאור 5 השנים האחרונות שפשוט ממש טובות , וההתאוששות המופלאה שלה מתחילת העשור.

 

כל זה אינה מהווה המלצה לקנות או למכור אלא רק  הצגת הניתוח שלי בחברה הזו – ואיש הישר בעיניו יעשה…..

תרגום מכתבי באפט – 1981 חלק 3

רק לקרוא ולהנות.

מה זאת השקעה, מתי זאת השקעה?

 

 

 

 

 

הצגה של חברות ארוכת טווח

 

במדידת הביצועים הכלכלים בצורה ארוכת טווח,אנחנו מתייחסים להון עצמי שמוחזק על ידי סניפי הביטוח שלנו לפי ערך השוק שלהם בכפוף לתשלום מיסים שהיינו משלמים עליהם לו היינו מכירים ברווחים שלהם.  (באפט אומר כאן שכך הוא מחשב את השווי הנקי אבל הנהלים החשבונאים בעצם לא מכירים בכך אלא רק בכסף שחולק כדיבדנד וכפי שהוא מסביר בפיסקה הבאה – גבי זי)

 

אם אנחנו צודקים בהנחה שהדגשנו בחלק הקודם של הדו"ח הזה, ההכנסות מחברות שבבעלות חלקית שלנו לא מדווחות במאזנים שלנו למעט הכנסות שמחולקות כדיבדנדים.

בסופו של דבר הם ימצאו את הדרך שלהם, באופן לא רגיל אבל באורח בלתי נמנע, לתוך הערך הנקי שלנו. עד-היום, זה מה שקרה וכך אנחנו צופים שיקרה בעתיד.

 

(באפט מנסה לאורך המכתב הקודם והמכתב הנוכחי להוכיח למשקיעים שלו שהרווחים שלהם מידי שנה הם רק חלק קטן מהרווחים האמיתיים שלהם – בגלל שהתקנות החשבונאיות מאלצות אותו בעצם לא להכיר בריווחי החברות שבהן הוא מושקע באופן חלקי בלבד ולכן לאורך כל המכתב הוא חוזר שוב ושוב על הנקודה הזו כי היא מקטינה את הרווחים המדווחים של בארקשייר – גבי זי)

 

חישוב יותר טהור של ביצועים היה כולל בתוכו הערכה של אגחים ומניות שמוחזקות על ידי חברות שלא עוסקות בביטוח שמחזיקות את ההון העצמי שלהם בשווקים לפי ערך השוק הנוכחי שלהם. אף על פי כן,עקרונות נהול החשבונות של GAAP לא לוקחים בחשבון את הפרוצדורה הזאת, והתוספת שהערכים האלה היו מוספים להון העצמי שלנו היתה משנה את התוצאות באופן מועט ולא משמעותי בלבד.

אם בכל זאת יהיה הבדל בהערכה שתכלול את מחירי השוק של מניות שמוחזקות על ידנו בצורה משמעותות, אנחנו נדווח לכם על ההשפעה שלו.

 

על בסיס הערכות של GAAP, במשך הניהול הנוכחי של שבעה עשרה השנים האחרונות, הערך הנקוב בספרים גדל  מ$19.46 למניה ל$526.02 למניה, או21.1% בממוצע מצטבר. שיעור התשואה המדהים הזה במידה רבה צפוי להתדרדר בעתיד עם השנים. (  (526.02 חלקי 19.46)   בחזקת (אחד חלקי 17 ) – גבי זי)

אנחנו מקווים, שלמרות זאת נמשיך לשמור על ערך גבוה באופן משמעותי מהשיעור של התשואות הממוצעות  בתאגידים האמריקאים הגדולים והממוצעים.

 

מעל חצי מהרווח הנקי של בארקשיר במשך 1981, – סך הרווח עמד על $124 מיליון – או בערך  31% מהרווחים  נבע מביצועי השוק של השקעה יחידה במינה – התאגיד של GEICO.

בהכללה ניתן לומר שרווחי השוק שלנו מניירות ערך במשך השנה האחרונה במידה רבה העלימו וגימדו את  הרווחים מהעסקים עצמם. רווחים כאלו בשוק ההון הם יוצא דופן שלא תמיד יחזור על עצמו.

 

בעבר הסברנו איך האינפלציה גרמה להצגת הביצועים ארוכי הטווח שלנו להראות כאשלייה ולא כתוצאות  של השקעה אמיתיות לבעלים.

אנחנו מריעים ומעודדים את המאמצים של יושב ראש הפדרל ריזרב – וולקאר, שפועל רבות למען הורדת האינפלציה וכבר ניתן לראות את התוצאות הראשונות של המאמצים שלו בגידול מחירים הרבה יותר צנוע מבעבר.

בכל זאת, ההשקפות שלנו לגבי נטיות אינפלציוניות ארוכות טווח – שליליות כמו בעבר וגם מחירים יציבים ומאוזנים לא מביאים אותנו עדיין אל המנוחה והנחלה.

 

למרות החשיבות עליונה של אינפלציה במשוואת ההשקעה שלנו, אנחנו לא נעניש אותכם שוב ברסיטאל מלא נוסף מההשקפות שלנו בנושא ; האינפלציה עצמה תהיה עונש מספיק.

(העתקים של הדיונים הקודמים ניתנים להשיגה למזוכיסטים שמעונינים בכך…) אבל, בגלל ההרס הבלתי-פוסק של ערך המטבע , המאמצים של החברה שלנו ימשיכו להתמקד בלמלא את הארנקים שלכם מאשר בלמלא את הבטן שלכם.

 

 

ערך הון עצמי

 

גורם נוסף שצריך להדביר ולכלות  כל התלהבות שנשארה לכם ביכולת ארוכת הטווח שלנו הוא שיעור התשואה על ההון.

המקרה הכלכלי שמצדיק השקעת הון עצמי במניות רלוונטי רק כאשר ישנה אפשרות להכנסות נוספות מעל ההכנסות מהשקעה פסיבית (כלומר השקעה במניות משתלמת רק כאשר הרווח גדול יותר מהשקעה באגחים שהרי באגחים אין סיכון ובמניות יש, וכפי שנראה להלן – גבי זי), כתוצאה ממומחיות וחריצות של המנהלים של העסק המושקע על ידי שימוש בהון העצמי.

 

יותר מזה, הטענה אומרת בעצם שאם קונים מניות הרי  השימוש של ההון העצמי בסיכון הרבה יותר גדול מצורות פסיביות של השקעה, לכן ההשקעה הזאת צריכה להיות בעלת " פוטנציאל " להשיג רווחים יותר גבוהים. " ערך נוסף " מהון עצמי שמושקע באגחים נראה טבעי ובטוח.

 

 

אבל האם זה באמת כך? לפני כמה עשורים – משקיעים שהשיגו, החזר על ההון העצמי של  10% בשנה סיווגו זאת כהשקעה טובה, כלומר: על כל דולר השקעה מחדש בעסק יכל להגיע לערך על ידי השוק  של יותר ממאה ועשרה סנטים.

כל זה כמובן בהשוואה לאגחים חייבי מס ארוכי טווח שנותנים 5% בשנה ואגחים פטורים ממס של 3% בשנה,

עסק שיכל להשתמש בהון עצמי בגדילה של 10% בפרוש היה שווה פרמיה למשקיעים אפילו במקרה של מס גם על הדיבידנדים וגם  על רווחי ההון שהיה מקטין את ה10% רווח ל 6% עד 8% רווח בפועל שהגיע לידיים של המשקיע.

 

 

המשקיעים בשוק הכירו וניצלו את האמת הזו. במשך התקופה הזו, עסק אמריקאי ממוצע הרויח ממוצע של 11% על ההון עצמי שלו, והערך שלו נסחר בשוק בממוצע של מעל 150 סנטים לדולר.

 

רוב עסקים היו " טובים " כי הם הרויחו הרבה יותר מהשקעה אלטרנטיבית באגחים ( ההחזר על השקעה פסיבית ארוכת טווח ).

הערך שהתוסף, שנוצר על ידי השקעת הון עצמי, היה מאוד משמעותי בכל חברה מכיוון שכל דולר של השקעה היתרגם מיד לרווחים גדולים יותר ומכאן גם לערך שוק גדול יותר.

התקופה הזו נעלמה . אבל קשה מאוד להפסיק ליישם את השיעורים שנלמדו במשך התקופה הזו.

 בזמן שהמשקיעים והמנהלים חייבים להניח את הרגלים שלהם בעתיד, הזכרונות שלהם ומערכות העצבים שלהם לעיתים קרובות נשארות מחוברות לעבר.

תרגום מכתבי באפט – 1980 חלק 3

שוב תובנות יפיפיות מבית מדרשו של באפט….

 

 

 

תוצאות ארוכות טווח

 

 כפי שראינו בעבר, אנחנו מעריכים ביצועי חברה בשנה בודדת על ידי השוואת ההכנסות התפעוליות להון בעלי המניות לפי מחיר העלות של קנית ההון המנייתי הזה.

קנה המידה הארוך טווח שלנו לבחינת חברה הוא בעצם כל רווחי הון או הפסדי ההון של החברה הנבחנת, הון ממומש או לא ממומש.

ובכן אנחנו ממשיכים להשיג החזרים שבמידה רבה עוברים את הממוצע הקודם שלנו של גדילת ההון. 

 (ובעיברית למתקשים – ההון שלנו ממשיך לצמוח בצורה ממש יפה כך שכל הזמן הממוצע של גדילת ההון משתפר – גבי זי)

 

הגורם העיקרי לתוצאה הנעימה הזאת של גדילה ברווחי ההון שלנו פשוטה :

ההכנסות של העסקים האלו שאין לנו בהם שליטה מלאה מהסוג שדנו בהם בתחילת המכתב (חלק 2. – גבי זי), מתועלים בחזרה לתוך העסק ומתורגמים לעליית שווי השוק שלהם.

 

(באפט חוזר פה על העקרון שגדילה בהון של חברה אמור לגרום לגדילה דומה בשווי השוק של החברה , אומנם הוא פרט  בעבר את העקרון אך כאן הוא ממש מסביר איך הקורלציה בין הגדילה בהון לגדילה בשווי השוק אמורה להתרחש – גבי זי)

 

בוודאי, התרגום הזה של הכנסות שמושקעות בחזרה לעסק  -לעליית שווי השוק של העסקים האלו במידה רבה לא חלק ( יש שנים שזה אפילו הולך אחורה )

(1) התזמון, (2) וגם בסיס ההשוואה של דולר מדויק שהושקע בעסק לדולר בערך שוק. (3)וגם כמובן מחיר קנייה טיפשי של מלאי בחברה יכולים לשלול את ההשפעות של עשור של שמירת הכנסות על ידי החברה .

אבל כאשר מחירי הקנייה הגיוניים, השוק באופן ארוך טווח יכיר בהצטברות של הכנסות שמושקעות בחזרה בעסק, וקרוב לודאי שהמניה תתייקר באופן ניכר בסופו של דבר.

באופן מחזורי אפשר אפילו לקבל קצת סוכריות על העוגה, כאשר הערכת השוק עוברת בהרבה  את השקעת ההכנסות בחזרה בחברה.

(ובעיברית : אל תצפו לראות שעל כל דולר שהון החברה גדל , שווי השוק של החברה גדל מיד בדולר , אבל בשוק נורמלי חייבת להיות תוך זמן סביר עליה בשווי השוק על עליה בהון החברה ואפילו בהרבה יותר – גבי זי)

 

בשישה עשר השנים האחרונות מאז שלקחנו את האחריות הניהולית על בארקשיר, הערך הנקוב למניה במניות הביטוח שבארקשיר החזיקה  עלו מ$19.46   ל$400.80,  

 או20.5% רווח מצטבר לשנה.  (תוצאה מדהימה – גבי זי)

 

זה מעודד, אבל צריך להבין שהשיא שלנו הושג למרות הרבה טעויות.

רשימת הטעויות יותר מדי ארוכה וכואבת מכדי לפרט אותה כאן. אבל זה בפרוש מראה שחברה תחרותית ממוצעת יכולה להשיג תוצאות מדהימות למרות הרבה טעויות ניהוליות.

 

חברות הביטוח שלנו ימשיכו להשקיע את כספי הביטוח שלהם בחברות מנוהלות היטב, שממוקמות באופן חיובי, חברות לא נשלטות באופן מלא שלעיתים קרובות ישלמו בדיבידנדים  רק חלק קטן מההכנסות שלהם.

(זה אומר שהרווחים שלהם לא מוכרים בדוחות של בארקשייר אלא אם כן הם מחלקים דיבדנדים – לכן באפט מסביר לשותפים שהוא מעדיף השקעה שתתן פירות הרבה יותר גדולים בטווח הארוך מאשר דוחות טובים בהווה בחברות שהשליטה בהם עולה על 20% – גבי זי)

 

היות ונמשיך את המדיניות הזו אנחנו מצפים לעליה בהון בצורה ארוכת טווח שתמשיך לעבור את ההחזרים השנתיים מההכנסות התפעוליות.

אפשר בקלות למדוד את הבטחון שלנו באמונה הזאת  :

אם נמכור את ההון העצמי שאנחנו מחזיקים היום ונחליף אותו באגחים ארוכי טווח ללא מס, הכנסות התפעוליות המדווחות שלנו יעלו מיד ביותר מ $30 מיליון שנה שנה. כזה שינוי לא מפתה אותנו בכלל.

(באפט מעדיף חברות שמגדילות את ההון שלהם שוב ושוב על ידי הרווחים מאשר חברות שמחלקות את הרווחים – לכן עדיף לו להמשיך להשקיע את ההון שלו באותם חברות מאשר לפדות אותו ולקנות בו למשל אגחים – גבי זי)

 

עד כאן החדשות הטובות להפעם.

 

תרגום מכתבי באפט – 1980 חלק 2

בחלק הזה של המכתב שוב באפט מפתיע ומעניק הסבר פשוט ועמוק כיצד להעריך עסקים להשקעה.



באפט חושף כאן על מה באמת צריך להסתכל כשקונים חברה.

 

 

הניתוח האישי שלנו של המציאות ביחס להכנסות נבדל קצת מהניתוח של נהול החשבונות שמקובל בדרך כלל.

במיוחד כאשר הניתוח שלנו מתרחש בעולם של אינפלציה חוגגת.

( ברור שהרבה יותר קל לבקר את עקרונות הניתוח של נהול החשבונות מלשפר אותם ואנחנו יודעים שיש בהם בעיות מהותיות עצומות.)

 

אנחנו בעלי 100% של עסקים שהדיווח שלהם על הכנסות לא קרוב בכלל לסביבות 100 סנטים על כל  דולר שהם הרוויחו בפועל. העניין הוא שבעסקים האלה אין אפשרות להשקיע את הרווחים בחזרה בעסק.

 

יש לנו גם כמה שברים קטנים של עסקים מעולים עם אפשרויות להשקיע מחדש את הרווחים בעסק ולכן הערך הכלכלי שלהם עבורנו הוא הרבה יותר מ 100 סנטים על כל דולר.

הערך לבארקשיר האטאוואי של ההכנסות מהעסקים האלה לא נקבע לפי אחוזי הבעלות שלנו בהם למשל אם אנחנו בעלי 100%, 50%, 20% או 1% של העסקים שבהם הכסף שלנו חונה.

הערך של העסק נקבע בראש ובראשונה לפי אופן השימוש ברווחים בעסק.

הכיוון שאליו הכסף הולך הוא זה שקובע את הערך עבורנו – האופציות ,המכר והמאוזנים שנוצרים מהכסף לאחר-מכן .ההכנסות שיוצרו על ידי השימוש הזה בכסף הם החשובות.

וזה נכון בין אם אנחנו קובעים את השימוש בכסף (אם זה חברה שבשליטתנו המלאה – גבי זי), או אם המנהלים שאנחנו לא שכרנו, אבל בחרנו להצטרף אליהם, קובעים את השימוש הזה.(אם זו חברה שלא בשליטתנו – גבי זי )

מה שחשוב זה הפעולה שננקטת בסופו של דבר , לא מי הוא זה שנקט בפעולה.

הערך גם לא משתנה אם אנחנו כוללים אותו בדוחות שלנו או לא – אין לזה משמעות.

אם עץ גדל ביער ויש לנו בעלות חלקית עליו, ואנחנו לא מדווחים על הגידול שלו בדוחות הכספיים שלנו, זה לא משנה את המציאות שאנחנו עדיין בעלי חלק מהעץ ובעלי החלק שגדל.

(באפט אומר : שימו לב מה החברה עושה עם הרווחים שלה – אם היא יודעת להשקיע מחדש את הכסף בחברה ויוצרת ממנו עוד כסף , עוד רווחים , עוד הון וזה נעשה בצורה קבועה ומתמשכת,  אז צריך לרוץ לקנות את החברה הזו – גבי זי. )

 

 ההשקפה שלנו בנושא הזה, לא שיגרתית (ואנחנו מזהירים מראש…).

 

אנחנו מעדיפים להיות בעלי הכנסות שאין לנו את הקרדיט עליהם בדוחות שלנו על ידי חברה שיש לנו אולי 10% ממנה על ידי ניהול שלא אנחנו באופן אישי שכרנו, אבל שהולכת ומתעצמת,  מאשר להיות בעלי חברה שאנחנו מנהלים בעצמנו – ואז אנחנו משקיעים אשראי לתוך פרויקטים שפוטנציאלית מסוכנים יותר אפילו אם אנחנו המנהלים של הפרויקטים האלה.

 

הערה חשובה ביותר:

 

אחד מהשימושים של רווחי החברה גורם לנו להתלהב כל פעם מחדש שאנחנו נתקלים בו, אנחנו מברכים עליו שוב ושוב שהוא קורה:

כאשר חברות שבהן יש לנו עניין להשקעה (או חברות שייש לנו בעלות חלקית בהם) קונות מחדש את המניות שלהם מכסף ההכנסות שלהם.

 

הסיבה פשוטה : אם עסק טוב נמכר בשוק בהרבה פחות מהערך הפנימי האמיתי שלו, מה יותר טוב או מה יותר מנצל את רווחי ההון של העסק מהגדלה משמעותית של אחזקת הבעלים בעסק במחיר מציאה?

 

 

האופי התחרותי של פעילות רכישת עסק כמעט מבטיחה את התשלום המלא, ולעתים קרובות יותר ממחיר מלא כאשר חברה קונה את כל הבעלות של עסק נוסף.

אבל האופי של המכירה הפומבית (בבורסה) יוצר לעיתים קרובות חברות במחירי הזדמנות ואז אפשר לקנות חלקים מהעסקים במחיר של מתחת ל50% אם היינו קונים אותו דרך משא-ומתן ישיר שמנוהל בין שני חברות.

(באפט שוב חוזר פה על עקרון שמופיע במכתבים הראשונים שלו – במשא ומתן ישיר ואישי בין מוכר לקונה , הצד המוכר ירצה יותר כסף מאשר במכירה פומבית בבורסה שהיא לא אישית – כי אז הכבוד של המוכר לא נמצא שם… ולכן תמיד באפט מעדיף לקנות בבורסה מאשר במשא ומתן ישיר – גבי זי.)

 

 

 

אז למדנו פה היום כמה עקרונות מהותיים וחשובים מאין כמותם בבחירת חברות:

 

  1. ניצול ריווחי החברה לטובת יצירת רווחים גדולים יותר היא המפתח לבחינת איכותה של החברה. אם החברה יודעת לנצל בתבונה את הרווחים שלה כך שבאופן קבוע הם מתועלים בחזרה לעסק וגורמים לו לגדול שוב ושוב אז זו חברה מנצחת.
  2. אם החברה קונה מחדש את המניות שלה זה סימן מעולה לכך שהיא מאמינה בעצמה וביכולת שלה ובכך שכנראה מחיר המניה שלה עומד לעלות. זוהי השקעה מעולה עבור בעלי החברה להגדיל את החלק שלהם במחיר זול – גם כי הם קונים מניה של חברה בזול וגם כי הם יודעים שהחברה הזו ספציפית כנראה הולכת לצמוח……
  3. עדיף לקנות בבורסה מאשר במשא ומתן ישיר זה הרבה יותר זול.

 

תרגום מכתבי באפט – 1979 חלק שני

בחלק הזה של המכתב באפט סוקר את עסקי חנויות הקמעונות שלו וגם את עיסקי הטקסטיל


המסקנה שהוא מגיע אליה היא שזאת היתה טעות לקנות אותם…


והוא מסביר למה.


לא מספיק לקנות עסק בזול ואפילו בזול מאוד (כמו שגראהם לימד אותו) צריך שהעסק יהיה גם טוב מבחינת ההחזר על ההון שלו.

                                                                                            

……..


טקסטילים וקמעונות

 

המשמעות היחסית של שני התחומים האלה פחתו במשך שנים בעוד שעסק הביטוח שלנו גדל באופן דרמטי גם בגודל וגם בהכנסות. בן רוזנר, כמנהל העסקים האלו עבורנו ממשיך למשוך שפנים גדולים מכובע קטן שנה אחר שנה.

שנה אחרי שנה, הוא מייצר הכנסות מאוד גדולות יחסי להון העובד. (ההון שמשמש את העסק בתפעול שלו – גבי זי)

 

עסק הטקסטיל שלנו גם ממשיך ליצר קצת מזומן, אבל בשיעור נמוך לעומת הון העובד בעסק הזה.

וזה לא בגלל המנהלים, אלא בגלל הבעיתיות בתעשיה הזו.

ישנם עסקים,למשל  רשת של תחנת טלויזיה, שזה ממש בלתי-אפשרי להמנע מלהרויח החזרים נפלאים על ההון.

הבעיה היא שהנכסים בעסקים האלה נמכרים במחירים נפלאים במידה שווה, כול דולר של נכס עולה כאלף סנטים או יותר, הערכה הזו משקפת את הרווחים שצפויים מהנכסים האלה.

 

אנחנו יכולים לדבר מהניסיון שלנו אחרי שכבר ניסנו את כול הדרכים .

 

 על ידי כל מבחן סטטיסטי, מחיר הקנייה של עסקי הטקסטיל היה מציאה נפלאה ; קנינו אותם במחיר הרבה יותר נמוך מההון החוזר של העסק ובעצם השגנו כמויות מאוד רציניות של מכונות ומקרקעין בלי לשלם עליהם כלום. אבל הקנייה היתה טעות.

 

בניהול של עסק הטקסטיל בעיות חדשות התעוררו במהירות עוד לפני שפתרנו את הבעיות הישנות.

זה הצריך מאיתנו המון מאמץ והשקעה כול פעם מחדש ואותן אנרגיות וכישרון רב יכלו להיות מושקעים במקום אחר.


…………………..