הערכת שווי של חברה באמצעות מכפילים

כמה חברת X   שווה באמת?

הבסיס להשקעות ערך הוא הערכת השווי הפנימי של חברה. עד כמה שהדבר הזה הוא ממש בסיסי , לא כולנו יודעים איך לעשות את זה.

באפט התייחס לבעיה של הערכת שווי מספר פעמים למשל כאן:

The calculation of intrinsic value is not so simple. As our definition suggests, intrinsic value is an estimate rather than a precise figure. Two people looking at the same set of facts, moreover – and this would apply even to Charlie and me – will almost inevitably come up with at least slightly different intrinsic value figures.

במילים אחרות הערך הפנימי של חברה הוא משהו לא פשוט , מדובר בהערכה סובייקטיבית לא מדויקת. מצד שני להעריך שווי של חברה לא אמור להיות עבודת דוקטורט , זה אמור להיות סיפור די פשוט.

ברשומה הזו נדון בחסרונות וביתרונות של הערכת שווי של חברות על פי גראהם באמצעות מכפילים בצורה מעשית ודי פשוטה.

כול הקוראים כאן מן הסתם יודעים ממזמן שבשיטה של גראהם המחיר של החברה בשיטת המכפילים מורכב משני גורמים – (1)מכפיל ו(2)רווח.

הרווח (1) כפול המכפיל (2) אמור לתת את השווי של החברה.

השאלה היא מהו המכפיל הנכון ומהו הרווח הנכון על מנת לשערך את השווי הפנימי של החברה.

גראהם טוען שהמפתח לשאלות הללו נמצא בהיסטוריה של המניה.

בפרק 39 של security analysis (ובמקומות נוספים כמו בהרצאות שלו ב1946) גראהם מסביר שרווח גבוה מאוד של חברה בשנה מסוימת לא מעיד על היכולת של החברה להרוויח אותו גם בעתיד. למרות שזה נשמע ממש פשוט , וזה באמת פשוט – בפועל חלק גדול מהמשקיעים בוחרים את הרווח האחרון שהחברה הרוויחה או את הרווח הגבוה ביותר בשנים האחרונות כרווח מייצג. גראהם מציע לבחור את הממוצע – ורצוי על כמה שיותר שנים , ועדיף כמובן שנים שכוללת גאות ושפל כלכליים.

גם המכפיל של החברה משתנה בין השנים הטובות לשנים הרעות , בשנים הטובות החברות נוטות להיסחר במכפילים גבוהים ובשנים של משבר החברות נוטות להיסחר במכפילים מאוד נמוכים – ככל שהמשבר עמוק יותר כך המכפילים יורדים עמוק יותר. הסיבה לכך היא כי המכפיל בעצם מייצג את תחזית השוק לצמיחה של החברה בעתיד ובשנים קשות תחזית הצמיחה יורדת לרצפה.

בשנתיים האחרונות אני מיישם את הערכת השווי של גראהם בשתי דרכים שנראות פרימיטיביות וגסות מאוד מצד אחד , אבל מצד שני היתרון שלהם הוא בכך שניתן לזהות בקלות רבה פערים בין שווי פנימי של חברה למחירה בשווקים. בהמשך נראה שהדרכים הגסות יכולות לעיתים להיות מאוד מאוד מדויקות.

דרך א:

1. מחשב את ממוצע מכפיל הרווח התפעולי  ב7 השנים האחרונות. (- עבור חברות פיננסיות אני מחשב את ממוצע מכפיל ההון של החברה ב7 השנים האחרונות.) זהו המכפיל המייצג כי השנים האלו כוללות שנים של גאות כלכלית – למשל שנת 2007 , 2006 . ושנים של שפל חזק למשל שנת 2008 או 2011. לכן מכפיל ממוצע המחושב לאורך התקופה הזו משקף בצורה די טובה את המכפיל המייצג עבור החברה.

 2. מחשב את ממוצע הרווח התפעולי ב7 השנים האחרונות , לחברות פיננסיות ניתן לחשב את ממוצע ההון של החברה בשנים הללו.

הבעיה כאן היא שהרווח הממוצע אינו יכול לשקף למשל שינוי בחוק שעומד להשפיע על שיעור הרווח התפעולי (- לדוגמה השינויים הרגולריים בשוק הסלולר בארץ שהורידו את שיעור הרווח של החברות , שינוי כזה לא משתקף בצורה מלאה בממוצע שמכיל רק את ההיסטוריה למרות ששינוי כזה בוודאי יוריד את ממוצע  הרווח התפעולי מכאן ולהבא , לכן הממוצע כבר לא רלוונטי בתור רווח תפעולי מייצג.)

 3. מכפיל את (1) ב (2) ומקבל את הערכת  השווי של החברה. (הקו הכחול בדוגמאות למטה)

  דרך ב:

שיטה אחרת דומה אך שונה במקצת: מכפיל את הרווח התפעולי הממוצע (דרך א' 1) ברווח התפעולי של כול שנה (במקום ברווח התפעולי הממוצע) ובונה גרף (הקו האפור בדוגמאות למטה.) לאורך השנים של שווי החברה אל מול ערכה הפנימי. בשיטה הזו אפשר להשתמש כאשר ישנה יציבות ברווח התפעולי.

לכן ניתן להניח שהשוק מתמחר את החברה כול פעם לפי הרווח של אותה נקודת זמן. המכפיל נשאר זהה.

הבעייתיות בדרך הזו כפולה  – המכפיל הממוצע אינו בהכרח המכפיל הנוכחי , יתכן שחברה שנסחרה בממוצע במכפיל גבוה תתחיל להיסחר במכפיל נמוך יותר בגלל אלף ואחת סיבות שונות ומשונות. בנוסף הרווח בשנה מסוימת לא מעיד כאמור למעלה בדברי גראהם על הרווח הרגיל של החברה.

הנה דוגמה מעשית להערכת השווי הפנימי של חברת שטראוס בדרך א' וב':

תמונה 1 - הנתונים הפיננסים של חברת שטראוס

הקוו הוורד בתמונה מייצג את מחיר החברה בשווקים בשנים האחרונות.

הקוו הכחול בעמודה הימנית ביותר מייצג את המכפיל הממוצע כפול הרווח התפעולי הממוצע.(- דרך א' לעיל.)

הקוו האפור מייצג את הערך הפנימי של שטראוס המחושב על ידי ממוצע מכפיל הרווח התפעולי ב8 השנים האחרונות שעומד כרגע על 10.1 מוכפל ברווח התפעולי של אותה נקודת זמן. (- דרך ב' לעיל)

נעבור על השנים בגרף ונראה מה אפשר ללמוד ממנו:

בשנים 2006-7 השוק תמחר את שטראוס מעל השווי הפנימי שלה , הפער היה גדול במיוחד בשנת 2007 שנה שבה שטראוס הציגה תוצאות יפות וגם התקופה הייתה טובה –  מר שוק היה מאד חיובי בשווקים כך שהמניה נסחרה מעל הערך שלה.

בשנת 2008 הגלגל התהפך , מר שוק החליט להפטר מכול המניות , לא משנה המחיר (חוץ מכמה מתי מעט…) – תראו איזה יופי רואים את זה בגרף: החברה נסחרת באזור ה3.5 מיליארד שח והערך הפנימי שלה עומד על 7 מיליארד שח. וזאת בשעה שהרווח התפעולי של שטראוס עלה בשנת 2008 לעומת 2007 , כלומר החברה המשיכה להציג שיפור ברווחים אבל זה לא שינה כלום למר שוק , הוא פשוט נפטר מהחברה ומכר שקל בערך בחצי שקל.

הגרף מראה בצורה מאוד יפה את המשבר , מי שקנה אז את שטראוס קנה בזיל הזול.

בשנת 2009-10-11 השוק התאושש ואיתו ביחד המחיר של שטראוס. החברה חזרה להסחר מסביב לערך הפנימי שלה כשמר שוק נרגע – כי השוק יעיל בדרך כלל. במהלך שנת 2011 הפאניקה בשווקים חזרה ושוב נפתח פער בין השווי של שטראוס לבין מחירה בשווקים , כמו שאנחנו יודעים הפאניקה של שנת 2011 לא הייתה בסדר גודל של שנת 2008 – הירידות לא היו בשיעור של 50%-40% אלא בשיעור של כ 20%-30%. גם התופעה הזו נראת בבירור בגרף. בשנת 2012 ישנו פער של כ20% לערך בין מחיר המניה לבין השווי שלה. גם כאן הרווח התפעולי המשיך לגדול אבל זה לא הפריע למשקיעים להיפטר מהמניה.

הגענו להווה. כמו שזה נראה כרגע המניה נסחרת סביב הערך שלה. מה שמחזק את הטענה הזו הוא שגם בדרך א' וגם בדרך ב' דלעיל אנחנו מקבלים הערכת שווי סביב ה5.5 – 6.5 מליארד שח וזה פחות או יותר המחיר שבו החברה נסחרת בימים אלו. ובמילים אחרות אין כאן מציאות. מי שקונה מנית שטראוס משלם שקל ומקבל כנראה שקל פחות או יותר.

הנה עוד דוגמה של חברת אנליסט בשנים האחרונות , הפעם הוספתי גם את התמחור שבנוי על מכפיל ההון כי מדובר בחברה פיננסית טיפוסית שמתעסקת בניהול תיקים קרנות וקופות גמל ובעצם בנויה גם על המצב בשווקים ולא רק על התפעול שלה.

כמקודם:

 הקוו הוורד הוא המחיר בשווקים ,

הקוו האפור מייצג תמחור שבנוי על הרווח התפעולי.

הקוו הירוק זורח , בנוי ממכפיל ההון הממוצע למשך התקופה כפול ההון בכל נקודת זמן:

תמונה 2- הנתונים הפיננסים של חברת אנליסט

גם כאן ניתן לראות שבשנת 2006 החברה נסחרה מעל הערך התפעולי או ההוני שלה. בשנת 2007 חל שיפור  במכירות , בתזרים , ברווח התפעולי ובהון אבל המחיר כמעט ולא זז (- הסאבפריים התחיל) ב2008 החברה צנחה במחיר בגלל קריסת השווקים בכ80% !! למרות שהרווחים וההון גם ירדו בשיעור ניכר המחיר ירד הרבה יותר. לאחר מכן ניתן לראות שלאורך 2009 עד ההווה החברה נסחרת בהערכה גסה סביב הערכים הפנימיים שלה.

גם כאן אתה משלם שקל ומקבל כנראה פחות או יותר שקל.

מה עוד אפשר ללמוד מהגרפים האלו?

בניתי את הגרפים האלו לכל המניות בת"א באתר שלי , תחת הכותרת הערכת שווי , כדי שאוכל לשערך באמצעותם ולמצוא רעיונות השקעה חדשים ומיד כשגמרתי לבנות אותם התחלתי לעבור על כול החברות שנסחרות במדד ת"א 25. ראיתי שלכולם יש מבנה די דומה לאורך השנים , כולם נסחרים פחות או יותר סביב הערך הפנימי שלהם וכולם הגיבו די דומה לשווקים בשנים האחרונות וזה חיזק אצלי את המוסכמה הידועה זה מכבר: בחברות הגדולות שמרכיבות את המדדים אין בדרך כלל פערים משמעותיים בין המחיר בשווקים לבין הערך הפנימי. הפערים הללו קיימים רק במצבי קיצון כמו משברים או לחילופין בעת אופוריות כלכליות – "בזמנים הנורמלים" החברות הללו נסחרות סביב הערך הפנימי שלהם. ובמילים אחרות: השוק יעיל בחברות הגדולות למעט בזמני קיצון.

כשמתחילים לעבור על החברות שמחוץ למדדים הגדולים , לחברות ששווי השוק שלהן קטן נניח מחצי מילארד שקל אז מתחילים לבצבץ פערים משמעותיים בין השווי בשווקים לבין השווי שהמודלים הפרמיטבים הנ"ל מראים.

שאלת השאלת היא עד כמה הגרפים הללו מדוייקים , האם ניתן היום לקנות חברה שהמודל מראה שהיא נסחרת עמוק מתחת לשווי הפנימי שלה רק בהסתמכות על הגרף הנ"ל , רק בהסתכמות על פרמטר יחיד הבנוי על תמחור החברה באמצעות מכפיל הרווח התפעולי הממוצע שלה , וזאת בלי להתייחס לגורמים כמותיים אחרים כמו: תשואה להון או שולי רווח או בלי לבדוק גורמים איכותיים כמו: התחום בו החברה פועלת ואיכות ההנהלה.

כדי לנסות ענות על השאלה הזו אני זקוק למספר רב של שנים ועדיין אין לנו בסקרינר את השנים הללו…

בהנחה ששיטת השערוך הזו באמת עובדת (וההנחה הזו כאמור תיבדק בצורה רצינית יותר רק בעוד מספר שנים) נותר לנו לברר מה צריך לעשות בהנחה שמצאנו חברה בה ישנו פער גדול בין מחיר החברה בשווקים לבין הערך הפנימי שלה.

בגלל שהתמחור גס מאוד ואינו מדויק וכפי שעולה בדברי באפט המובאים בפתיחה , אנחנו מראש מחפשים חברות שקיים פער גדול בין המחיר שלהן בשווקים לבין הערך הפנימי שלהן. אם קיים פער כזה והוא רק בגודל של 20% לא בטוח שהוא קיים באמת , הוא עדיין נכנס בתחום מרווח השגיאה של החישוב. לכן אנחנו מחפשים מראש חברות שנסחרות בפער של 40% ומעלה בין המחיר שלהן לבין הערך הפנימי שלהם.

נעבור על מספר דוגמאות בהקשר זה:

תמונה 3 - הנתונים הפיננסים של חברת איידיאו

חברת איידיאו. זוהי רק דוגמה. אין לי ענין אישי בחברה ואני לא מכיר אותה בכלל. , קיימות הרבה חברות שהגרף שלהן נראה כך ,  זאת פשוט הדוגמה הראשונה שמצאתי.

שוב , הקו הוורד מייצג את המחיר בשווקים ,  הקו הכחול מסמל את הערך הפנימי שחושב בדרך א' ,

הקו האפור מייצג את הערך הפנימי בדרך ב'.

כל עמודה מסכמת את השנה שמסתיימת ברבעון המצוין. אגב מאז יוני מחיר החברה עלה ב כ10% ועומד על כ515 מיליון שח. זה נכון שברגע זה החברה נראית מאד זולה , אבל האם החברה הולכת לסגור את הפער הקיים בין מחירה בשווקים לבין הערך הפנימי המחושב שלה? כי זה שהיא זולה לא אומר שהיא תתייקר מתישהו.

התשובה היא שאי אפשר מראש לדעת באמת האם היא הולכת לסגור את הפער כי אנחנו לא חוזי עתידות.

בכל זאת הכול תלוי ועומד על נקודה אחת בלבד , שאלה אחת  מהותית , לא מסובכת שהתשובה שלה בנויה ממספר סופי של גורמים. הגדלתי את החלק הימיני של הגרף הזה כאן למטה , הוא מעורר שאלה אחת קריטית: האם הצמיחה של החברה יכולה להמשיך? האם המגמה בתמונה תמשך?

תמונה 4 הרבעונים האחרונים של חברת איידיאו בהגדלה

זה מה שבאפט היה אומר על זה:

"I look for businesses in which I think I can predict what they're going to look like in 10-15 years' time."  (באפט 1998)

באפט אומר , תשקיע רק אם אתה מסוגל לתת לעצמך תשובה סבירה לשאלה איך יראה העסק בעתיד , במילים אחרות אתה צריך לדעת מה הצמיחה של העסק אם לא תדע איך העסק גודל וצומח , איך תדע איפה הוא יהיה בעודX  שנים ?

 זה ברור שאם ההון (בירוק) , המכירות (באדום) והרווח התפעולי (בסגול) ימשיכו לטפס כלפי מעלה אז (1)מכפיל הרווח של החברה בוודאי לא ירד כלפי מטה , (בהנחה שלא יתרחש משבר כלשהו…) המכפיל בעצם מייצג את דעתו של מר שוק על החברה ועל הצמיחה העתידית שלה ולכן אם החברה תמשיך לצמוח המכפיל יכול רק לעלות ולא לרדת , (2) היות והרווח התפעולי גודל אז גם השווי הפנימי של החברה ימשיך לטפס ואתו ביחד (אם כי אולי בקצב יותר איטי) המחיר.

כמו שאנחנו יודעים מעט מאד חברות יכולות להמשיך לצמוח בשיעור מאד גבוה למשך זמן רב.

הטענה שאני טוען כאן היא שלעיתים כן ניתן להעריך בצורה סבירה האם הצמיחה הזו תמשיך גם בעתיד. הצמיחה הזו תלויה במספר סופי של גורמים שניתן ללמוד עליהם , ובמילים אחרות , כדי לענות על השאלה הזו צריך להכיר את העסק של החברה: צריך להכיר את התחום שבו החברה מתעסקת וצריך לבדוק את יציבות החברה ויעילותה.

לא בשמים היא. אפשר באמצעות חקירה לא מסובכת ולא דורשת זמן רב לספק תשובה סבירה לבעיה הזו. אמנם לא לכול חברה זה אפשרי אבל יש הרבה חברות שבהן זה אפשרי.

עוד דוגמה אבל הפוכה. הפעם לא מדובר בחברה שנסחרת מתחת לערכה הפנימי אלא אולי ההיפך:

חברת דנאל כא:

תמונה 5 -הנתונים הפיננסים של חברת דנאל

הקוו הירוק – כאמור לעיל הוא בעצם תמחור של החברה הבנוי על מכפיל ההון הממוצע של החברה ב8 השנים האחרונות מוכפל בהון העצמי של החברה (דרך ב' לעיל). ההון העצמי של החברה הולך ומתכווץ בשנים האחרונות , למעשה משנת 2006 ועד היום ההון העצמי של החברה התכווץ פי 5.5!! , בעקבותיו התכווץ גם התמחור הפנימי של החברה באמצעות מכפיל ההון שלה.

ניתן לראות שבשנה האחרונה החברה החלה להסחר גם מעל הערך הפנימי שלה המחושב לפי המכפיל התפעולי. כלומר היא הפכה להיות "יקרה".

הנקודה האחרונה בגרף היא כאמור מיוני 2013. השוק יעיל בדרך כלל – ניתן לראות דוגמה לכך בשנת 2010 : ב2010 מחיר המניה היה גבוה מערכה הפנימי ולאחר מכן המניה ירדה גם לשיעור דומה בשנת 2011.

למרות זאת במקרה הנוכחי בארבעת החודשים שעברו מאז יוני , המחיר המשיך לזנק בעוד כ40% וזאת בין השאר כי ישנו שיפור מתמיד במכירות וברווחים , וכמו שגראהם סיכם בעבר: "בטווח הקצר השווקים הם מכונת הצבעה אבל בטווח הארוך הם מכונת שקילה מדוייקת…"

סיכום

(1)     ניתן לשערך את מחיר החברה באמצעות המכפילים , במקרה כזה עדיף לקחת בחשבון כמה שיותר שנים אחורה.

(2)     השיערוך רק קובע בצורה גסה אם החברה כרגע זולה ובכמה , הוא לא קובע אם בעתיד היא תתייקר. לכן השיערוך לא פוטר אותנו מלהבין את החברה ואת המודל העיסקי שלה כדי שנוכל להעריך את הצמיחה שלה. הצמיחה העתידית של החברה היא בעצם המפתח לתמחור שלה בעתיד,  ובלי הבנה טובה של העסק לא ניתן לעשות זאת.

(3)     יש חברות שאי אפשר להעריך את הצמיחה העתידית שלהן , אבל יש חברות שבהן זה אפשרי. אם מזהים חברה שנסחרת בזול וגם יודעים לשערך את הצמיחה העתידית שלה באופן סביר אז יש מצב למכה…

גבי 

סוף אוקטובר 2013

פרמיית הסיכון בישראל – ספטמבר 2012

רשומת אורח מאת אבי ג.

ריבית חסרת סיכון (Risk free Rate) ופרמיית הסיכון של שוק ההון בישראל (Equity Risk Premium)

 

הריבית חסרת הסיכון ופרמיית הסיכון של שוק ההון הם 2 פרמטרים בסיסיים בהערכת שווי של נכסים וחישובי היוון של תזרימי מזומנים עתידיים. הם משתנים ממדינה למדינה בגלל הבדלים בחוסן הכלכלי בין מדינות ומתקופה לתקופה בגלל שינויים כלכליים במיתון או צמיחה מהירה/ אינפלציה באותה מדינה.

פעם היה נהוג לחשוב שאג"ח של ממשלות הוא נכס חסר סיכון, אולם בשנים האחרונות מספר ממשלות פשטו רגל או היו קרובות לחדלות פירעון. לכן היום משתמשים במערכת של דירוג מדינות ביחס לארה"ב או במערכת של מחירי  תעודות ביטוח מסוג CDS להערכת הפרמטרים הנ"ל. הפער (SPREAD) של מחיר ה-CDS של מדינה מסוימת ביחס   ל-CDS של ארה"ב מהווה אינדיקציה לסיכון חדלות פירעון של אותה מדינה (לדעת שוק ההון העולמי).

לכן חישוב הריבית חסרת הסיכון בישראל:

Risk free rate in Israeli Shekel




Israeli Government bond rate (in Shekel)

4.30%



 – Default 5Y CDS spread for Israel

 1.70%

! Used the CDS spread.

Risk free rate in Shekel

2.60%



 

4.30% הוא התשואה השנתית של אג"ח ממשלתי שקלי ל-10 שנים (הכוללת את הסיכון),  ו-1.7% הוא המחיר הנוכחי של תעודת ביטוח CDS  (המנטרלת את הסיכון) כנגד חדלות פירעון של ממשלת ישראל. (מקור: אתר BLOOMBERG). הקונה בעצם נשאר עם תשואה שנתית של 2.6% על כספו. אם נשתמש בנתוני ה- SPREAD הנובע מן הדירוג של ישראל (1A /+A) שהוא 0.85% נקבל ריבית חסרת סיכון:   3.45% = 0.85%- 4.30%

לא השתמשתי ב- SPREAD של חברות הדירוג (0.85%) כי הוא נקבע מזמן (למרות שהדירוג A+ לישראל אושרר שוב רק אתמול) ואילו תעודות ה- CDS  נסחרות כמעט מידי יום בעולם ומשקפות טוב יותר את המצב הנוכחי.

 

 

חישוב פרמיית הסיכון של מדינת ישראל ושל שוק המניות שלה יכול להיעשות בכמה דרכים. בכולם נעשה שימוש בפרמיית הסיכון של ארה"ב שלה הדירוג הגבוה ביותר ונחשבת ל- REFERENCE עבור שאר העולם הפיננסי. בחישובים  עבור ישראל השתמשתי ב-2 מספרים שונים:

          1.   פרמיית הסיכון הממוצעת ארוכת הטווח (80 שנה) של ארה"ב = 4.1%

          2.   פרמיית הסיכון המובנה (Implied ERP) הממוצעת קצרת הטווח (4 שנים) של ארה"ב = 5.68% המשקפת את התקופה הסוערת האחרונה. (מקור: פרופ' DAMODARAN).

 

בפרמיה ההיסטורית ארוכת הטווח (4.1%) ישתמש מי שמאמין בעיקרון של חזרה אל הממוצע ושהפרמיום יחזור בסוף אל הממוצע ההיסטורי שלו בתוך טווח הזמן הרלוונטי של המשתמש.

בפרמיה המובנה  קצרת הטווח (5.68%) ישתמש מי שמאמין ששוק ההון עושה שגיאות רק בתקופות מסוימות אבל הוא (השוק) צודק רוב הזמן.

 



 

1. Pure bond default spread approach





Equity risk premium for the US (mature market) =

4.10%

5.68%


Default spread for Israel =


1.70%

1.70%



Total Equity Risk premium for Israel =


5.80%

7.38%



 

בשיטה זו לוקחים את ה- SPREAD של תעודת ה-CDS  או של הדירוג המדינתי (1A) המצביעים על סיכון ה- Default באג"ח הממשלתי שלנו, מוסיפים לו את פרמיית הסיכון של ארה"ב ומקבלים את ERP  לישראל.

 

2. Relative equity market volatility approach





Standard deviation – Israeli equities


18.6%




Standard deviation – S&P 500


20%




Relative equity standard deviation =


0.93

! Israeli Std dev./ S&P 500 Std dev.

Equity risk premium for the US (mature market) =

4.10%

5.68%


Equity risk premium for Israel =


3.81%

5.28%










בשיטה זו מכפילים את ה-SPREAD  CDS הנוכחי ביחס של סטיות התקן של שוק המניות שלנו מול סטיות התקן של מדד ה-P&S, מוסיפים לו את פרמיית הסיכון של ארה"ב ומקבלים את ERP  לישראל.

 

3. Market volatility adjusted spread






Standard deviation – Israeli equities


18.6%




Standard deviation in Israel bonds =


9.2%




Relative standard deviation=


2.02




Country risk premium =


3.44%

!Default spread *Relative std dev.

Total equity risk premium =


7.54%

9.12%









 

בשיטה זו מכפילים את ה-SPREAD  CDS הנוכחי המצביע על סיכון ה- Default ביחס סטיות התקן של שוק המניות מול שוק האג"ח  המקומי. מוסיפים לו את פרמיית הסיכון של ארה"ב ומקבלים ERP  לישראל.

 

. Implied Equity risk premium 4

Implied Risk Premium Calculator for TA-100 index on

28/09/2012

Enter level of the index =


1055



Enter current dividend yield =

4.02%

1.3% buy-backs

Enter expected 5 year growth rate in earnings =

3.00%



Enter current long term bond rate =

4.30%



Enter risk premium =


5.00%



Enter expected growth rate in the long term =

4.30%



Implied Risk Premium in current level of Index

3.96%

 








 

שיטה זו שונה מקודמותיה בכך שאינה משתמשת בדעתו של השוק העולמי (באמצעות SPREAD כלשהו)על ה- ERP של ישראל אלא מחשבת אותו מתוך מדד המייצג את שוק ההון במדינה. בכך היא נחשבת ל- Market Neutral !!

ישתמש בה מי שמאמין שהשוק צודק בהערכותיו בדרך כלל, אך טועה לפעמים במניות בודדות. או משתמש שרוצה לבצע הערכה ניטרלית ללא רעשי הרקע של השוק. השיטה משתמשת במודל הדיבידנדים של גורדון, בהנחות צמיחת רווחים של מדד מיצג, במחיר המדד הנוכחי ועוד ומחלצת מן המודל את פרמיית הסיכון (מחיר ההיוון) המובנת במחיר ובהנחות הנ"ל.

ביצעתי את החישוב על מדד ת"א-100 כמייצג של שוק ההון הכולל עם הנתונים הבאים:

           תשואת דיבידנדים שנתית: מכיוון ש-2012 עדיין לא הסתיימה, היו לי נתונים של 2011. מסכומי הדיבידנדים של 2011 (23.9 מיליארד ₪) הפחתתי את הדיבידנדים של 2 הבנקים הגדולים לאומי והפועלים, 3 חברות הסלולר סלקום פרטנר ובזק וקבוצת IDB. לא נראה לי שחברות אלו יחלקו השנה דיבידנדים משמעותיים. קיבלתי תשואה שנתית של 2.72% (לעומת 3.6% ב- 2011). לזה הוספתי 1.3% עבור קניות חוזרות של מניות (BACKSBUY) וקיבלתי הערכה של 4% (TTM). ההסבר ל- 1.3% הוא ארוך מידי לפוסט.

          קצב צמיחת הרווחים: לקחתי את הערכת בנק ישראל האחרונה (3%) לקצב צמיחת התמ"ג.

          קצב צמיחת הרווחים בטווח הארוך: לקחתי את תשואת האג"ח הארוך (4.3%) כמספר מייצג.

          הפרמיה הנדרשת ע"י משקיעים במניות: לקחתי את המספר המקובל בארה"ב (5%) למרות שלדעתי המשקיע הישראלי דורש יותר (6%-7%).

פרמיית הסיכון הגלומה (Implied ERP) במחיר הנוכחי של מדד ת"א-100 ובהנחות הנ"ל היא 3.96% .

 

לסיכום:

1.   הוצגו מספר שיטות לחישוב הריבית ופרמיית הסיכון של ישראל המתבססות על פרמטרים שונים והמשמעות של השימוש בכל שיטה לדעתו של המשתמש על שוק ההון (מתמחר נכון/ לא נכון).

2.   ה- Implied ERP  הנוכחי (ספטמבר 2012) של מדד P&S-500 הוא 5.75% ושל ת"א-100 הוא 3.96% (אם ההנחות שלי נכונות !!) ותחליטו אתם מי יותר מסוכן.

3.   המספרים ששימשו אותי בחישובים משתנים כמעט מידי יום (מחירי CDS, מחירי אג"ח, מחיר מדד ת"א-100, הערכות צמיחת רווחים ועוד). לכן התוצאות הן בעצם SNAPSHOT  של המצב כיום ויש לעדכנם מזמן לזמן.

סקירת חברה : פמס


 

פמס – סקירת חברה 

 



בחלק הראשון נעבור על המספרים של חברת פמס ונראה שהחברה מעולה וגם זולה , אולי אפילו זולה מאד.

בחלק השני נעבור על הסיפור שמאחורי המספרים של חברת פמס ונבין למה היא כול כך זולה והאם זה נכון לתמחר אותה כול כך בזול.


הסקירה הזו אינה מהווה בשום אופן המלצה לקניה או מכירה של פמס או כול מניה אחרת.

בנוסף , הסקירה הזו רלוונטית רק לנקודת הזמן הנוכחית – סוף יולי 2012.

הכי הכי חשוב – אני מחזיק במניה , ולכן מציג את עמדתי בהחזקה הזו בצורה לא אובייקטיבית. כשאסיים לבנות את התיק אעדכן.

 

חברת פמס קיימת כבר משנת 1986 ומייצרת ציוד מיגון אישי – שכפצים וכדומה , מיגון רכבים קלים וכבדים , מטוסים סירות וכו. הלקוחות של החברה קונים את החומרים שהחברה מייצרת מעבדים אותם למוצרים סופיים ומוכרים אותם לצבאות , משטרות וממשלות.

החברה מורכבת משני חברות בת אמריקאיות שמייצרות בארה"ב חלק מהמוצרים עבור צבא ארה"ב שמהווה קניין ראשי בעולם של ציוד מיגון , חברת בת באנגליה – חדשה , הוקמה השנה ומפעל ייצור בארץ.

אז הנה המספרים: החברה נסחרת באזור ה107 מיליון דולר – 430 מיליון שקל.

  1.   אין לחברה כמעט חובות , החובות ארוכי טווח היו בדוח של 2011 בסך של 2.6 מיליון דולר. החברה מנהלת את עצמה באמצעות ההון העצמי שלה ולוקחות הלוואות לזמן קצר כשהיא נצרכת. בדוח 2011 היה לה מזומנים של כ24 מיליון דולר – קרוב ל100 מיליון שקל .

  2.   רווח תפעולי ותזרים תפעולי להון ולמאזן מעל 25% בממוצע ב6 השנים האחרונות. (בגלל שההון והמאזן די קרובים כי אין לחברה חוב , התשואה שלהם דומה) התשואה פשוט מדהימה. המספרים נכונים גם לשנת 2011.

  3.   תזרים תפעולי להון ולמאזן גם כן מאוד גבוהים מעל 20% בממוצע. כולל השנה שהיתה שנה לא קלה לחברה.

  4.   מחישוב התזרים החופשי של החברה בשנים האחרונות מצאתי שהחברה משלמת סכום קטן שבין מיליון לשני מיליון דולר בשנה פחת וההשקעה ברכוש קבוע – מכונות ציוד וכדומה עומדת על בין מיליון דולר ל4 מיליון דולר בשנה. המסקנה היא שהעסק לא מצריך הרבה כסף כדי לתחזק אותו ברמה גבוהה.

אגב השנה בגלל פתיחת המפעל החדש באנגליה החברה רכשה את הקרקע ומכונות חדשות כך שההשקעה ברכוש גבוה עמדה על סכום שיא ביחס לשנים עברו של 4.8 מיליון דולר.

  5.   התזרים החופשי של החברה בשנים האחרונות להון ולמאזן , בדומה לרווח התפעולי והתזרים התפעולי להון ולמאזן , נותן ממוצע שלמעלה מ20% בשנים האחרונות.

        עוד הערה: לא שייך לדעתי לחשב DCF קלאסי לפמס , מפני שהצמיחה וגורם ההיוון השתנו בצורה חזקה ב4 השנים האחרונות בגלל התנודתיות הרבה בעסקי החברה.

  6.   לחברה יש שולי רווח מאוד גבוהים. מתחיל מלמעלה מ40% שולי רווח גולמי ויורד עד אזור ה20% לרווח הנקי ורווח בעלי המניות. למשל בשנת 2011 השוליים התפעוליים עמדו על 31%!.

  7.   החברה מייצרת בממוצע כ80 סנט של מכירות מכול דולר של נכסים , רק לשם ההשוואה חברת טבע למשל מייצרת בממוצע 34 סנט של מכירות מכול דולר של נכסים .

 

מה לגבי בעלי המניות:

  8.   החברה מחלקת דיבדנדים בצורה משמעותית. המדיניות שלה לחלק כ50% מהרווח הנקי , למשל בשנת 2010 החברה חילקה כ48 מיליון שקל ובשנת 2011 פמס חילקה 37 מיליון שקל.

  9.   מספר המניות של החברה לא משתנה לאורך השנים האחרונות. אמנם היא לא קונה מניות אבל מצד שני היא גם לא מנפיקה שוב.

 

ניתן לראות עד כאן חברה ממש חזקה , אין הרבה חברות עם יחס כזה של תשואה תפעולית לנכסים או תזרים תפעולי לנכסים כזה לאורך שנים ושולי רווח יפים כול כך.

בהנהלת החברה יושב דניאל בלום שנמצא שם כבר הרבה זמן ,דניאל מחזיק ברוב מניות החברה , הוא ומשפחתו מושכים כ2 מיליון שקל בשנה מהחברה , תוכלו לקרוא עליהם למשל כאן.

 

אז מהו הסיפור מאחורי המספרים?

ובמילים אחרות למה היא נסחרת במחיר כזה נמוך ביחס לעבר הרי השוק יעיל ויש סיבה לתמחור הנמוך , והשאלה החשובה ביותר : האם יש לפמס סיכוי לעלות שוב?

 

החברה תלויה בתקציבי הבטחון של ממשלות העולם. בעצם כשצבא מצטייד במיגון הוא תלוי בממשלה שקובעת לו את גודל התקציב , למשל צבא ארה"ב שמהווה לפי דוחות החברה המצטייד הגדול בעולם בציוד צבאי – כ40% מכלל התצרוכת העולמית.

וכאן טמון הכלב – רוב צבאות העולם נמצאים בקיצוצים נרחבים בשנים האחרונות גם בגלל המצב הכלכלי הרעוע בעולם וגם בגלל נסיגת הצבאות המערביים מעירק ואפגניסטן.

 

ובמילים אחרות כדי שפמס תרוויח כמו בעבר היא צריכה או מלחמות בעולם או מצב כלכלי מצויין או שניהם גם יחד.

זו הסיבה לתמחור הזול ביחס לשנים עברו של פמס.

תוכלו לראות את הקוו הוורד בגרף הבא המייצג את מחיר החברה ביחס לנתונים הבסיסים שלה. תוכלו להגיע לגרף כאן.


החברה נמצאת כרגע באזור מחיר הריצפה שלה בגלל המצב הכלכלי העולמי ובגלל ירידת ההזמנות מצד צבאות העולם ובפרט הצבא האמריקאי – שאמור לקצץ 5% בתקציב הביטחון של שנת 2012 כך לפי הדוח של שנת 2011 עמוד 12.

המסקנה הפשוטה מכול הדברים האלו היא שהחברה כרגע מאוד זולה.

היא נסחרת באזור המחירים של שנת 2008 בשיא המשבר – למרות שהמצב שלה עכשיו הרבה יותר גרוע מאז מבחינת הנתונים הפונדמנטלים – המכירות והרווחים הרבה יותר נמוכים כיום משנת 2008.

אז מה טוב בחברה , ומה יגרום לעלות בחזרה:

  1.     כמות המזומנים , העדר החובות ומערכת הייצור המאוד יעילה וזולה שמתבטאת בשולי הרווח הנהדרים של החברה ובתשואה על ההון מאזן – יש לחברה יכולות חזקה מאוד לשרוד שנים של מצור ומצוק.

  2.     לחברה יש סניף חדש באנגליה , שאמור לשפר את המכירות באירופה גם בשנים הקרובות.

  3.     לשמחתנו , מתי שהוא המשבר הכלכלי יגמר – אולי השנה ואולי בעוד 7 שנים , ואז המצב יתהפך בחזרה וריווחי החברה יעלו כמובן.

  4.     לצערנו , מתי שהוא מלחמות חדשות יפרצו ואיתם יעלה שוב הביקוש למוצרי המיגון המעולים של החברה .

  5.     שילוב של שני הסעיפים הקודמים יעשה לחברה מחיר גבוהה מאוד.

 

התמחור הנוכחי של השוק משקף את המצב כרגע ואת המצב העתידי אם לא יחול שינוי.

 נקודה אחרונה על פמס שמשפיעה חזק מאוד על התמחור של החברה ללא קשר לביצועיה : החברה מוחזקת על ידי כמה וכמה קרנות נאמנות בארץ , תוכלו לראות זאת למשל כאן.

כידוע , בשנה האחרונה היו מספר גלים של פדיונות חזקים בקרנות המנתיות בארץ – עקב הירידות החזקות בשווקים – הפדיונות האלו הכריחו את קרנות הנאמנות למכור את האחזקות שלהם וכשקרן נאמנות מוכרת אחזקות בחברה בגלל פדיונות היא נמכרת בכול מחיר כתוצאה מזה , מחיר החברה ירד הרבה מעבר לבעיתיות הספציפית של פמס.

 משהו ממש חשוב לסיום:

הסקירה על פמס מצאה חן בעיניכם ? הסקירה על פמס תרמה לכם משהו ?

ספרו עליה לפחות ל3 אנשים נוספים.

שוב אני חוזר על האזהרה הראשונית : אין לקנות או למכור על סמך הסקירה של חברת פמס. מטרת הסקירה הינה לימוד השקעות ערך בלבד.

תודה

 

גבי זי

ספקטרוניקס – סקירת אורח מאת אבי ג.


 

הסקירה נכתבה על ידי  אבי ג.

 



הערכת שווי חברת ספקטרוניקס – ‏ אוגוסט 2012

ספקטרוניקס פועלת בשני תחומי פעילות מרכזיים.

אזרחי: פיתוח וייצור גלאי אש וגז אופטיים לשימוש בתעשייה הכימית והפטרוכימית, חברות דלק וגז, האנגרים למטוסים, כלי רכב ואתרים עתירי סיכון.

צבאי: פיתוח ייצור ושיווק של מערכות גילוי וכיבוי אש אוטומטיות ושיכוך התפוצצויות ברכבים משוריינים וספינות מלחמה.

להלן מקבץ של ביצועי החברה וחישוב ממוצעים וקצבי צמיחה שנתיים. **


קצב צמיחה

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

הכנסות

שנתי/ממוצע

  155,526

  256,476

  220,709

  189,378

  111,050

    88,227

    79,427

    71,266

גידול שנתי

++11.79%

-39.4%

16.2%

16.5%

70.5%

25.9%

11.1%

11.5%

10.0%

רווח נקי

++15.47%

    27,813

    86,305

    65,534

    27,895

    19,789

    10,882

    13,145

    10,159

שולי רווח נקי

19.6%

17.9%

33.7%

29.7%

14.7%

17.8%

12.3%

16.5%

14.3%

רווח למניה

 

3.36

10.51

8.27

3.65

2.60

1.43

1.73

1.33

 דיווידנד למניה

 

      2.400

      1.950

      1.666

      1.146

      0.945

      0.610

      0.510

      0.467

כחלק מהרווח הנקי

30.5%

71.4%

18.6%

20.1%

31.4%

36.3%

42.7%

29.5%

35.1%

רווח תפעולי

        38,735

    31,473

    98,147

    72,374

    46,300

    18,741

    14,926

    14,318

    13,601

שולי רווח תפעולי

23.3%

20.2%

38.3%

32.8%

24.4%

16.9%

16.9%

18.0%

19.1%

גידול שנתי

++12.7%

-67.9%

35.6%

56.3%

147.1%

25.6%

4.2%

5.3%

5.0%

הון עצמי

 

  235,270

  211,286

  147,523

    80,378

    67,728

    63,917

    46,919

    40,000

סך מאזן

 

  296,918

  287,590

  219,482

  169,052

  165,711

  133,723

  107,744

    95,000

התחייבויות

 

    61,648

    76,304

    71,959

    88,674

    97,983

    69,806

    60,825

    55,000

מחזור נכסים

            0.79

        0.52

        0.89

        1.01

        1.12

        0.67

        0.66

        0.74

        0.75

חוב לטווח ארוך

 

    11,700

    18,525

    25,470

    31,473

    35,900

    38,700

    38,100

 

מינוף פיננסי

            1.93

        1.26

        1.36

        1.49

        2.10

        2.45

        2.09

        2.30

        2.38

מינוף תפעולי

            1.19

        1.73

        2.20

        3.40

        2.08

        0.99

        0.38

        0.46

        0.50

תשואה להון עצמי

28.9%

11.8%

40.8%

44.4%

34.7%

29.2%

17.0%

28.0%

25.4%

תשואה לנכסים

16.1%

9.4%

30.0%

29.9%

16.5%

11.9%

8.1%

12.2%

10.7%

** השתמשתי בחישוב קצבי צמיחה שנתיים גיאומטריים ולא אריתמטיים.

++ = קצב צמיחה שנתי ממוצע.    כול שאר המספרים בטבלה הם ממוצע אריתמטי פשוט.

     

התפתחות הרווח הנקי והתפעולי במשך השנים


 חלקו של ההון העצמי מסך המאזן של החברה

 

מס' מניות נסחרות: 8.3 מיליון.

ערך בספרים/למניה: 28.35 ₪  (Book value/ share)

שווי השוק מול השווי התפעולי הממוצע במשך השנים.

להסבר איך הורכב הגרף הנ"ל קרא כאן.

תובנות מן הגרפים והטבלה

לחברה היה קצב גידול מכירות שנתי של 23% מ- 2004 עד 2010. אך אז הגיעה שנת 2011 והמכירות צנחו בכמעט 40%. אותו דבר קרה גם לרווח הנקי והרווח התפעולי ושוב שנת 2011 קלקלה את התוצאות.  התשואה להון עצמי שנפלה ב- 2011 ל- 11.8% עמדה ב-3 השנים שקדמו לכך על 40% !! בממוצע.  (תשואה מצוינת).

מחיר המניה רדף בשנים הללו אחר השווי התפעולי (הממוצע) של החברה כפי שאפשר לראות בגרף הנ"ל עד לקריסה ב- 2011.  המינוף הפיננסי הולך ויורד בכל שנה  אך לעומתו המינוף התפעולי עלה מאד ב-3 השנים שעברו מה שאומר שכאשר ההכנסות יגדלו – הרווח התפעולי יגדל חזק.

 גם מכפיל ההון בשנים 2006 – 2011 היה בין 2 ל-3.1 (למעט ב- 2008 שבה כל השווקים נפלו) כי המשקיעים ראו שההון הזה מספק להם תשואה נאה והיו מוכנים לשלם עליו.

החברה שילמה בעבר בממוצע כ- 30% מהרווח הנקי כדיבידנד לבעלי המניות (dividend payout). בשנה האחרונה שילמה החברה 70%, כנראה כדי לפצות את המשקיעים על ירידת הרווחים החדה. קצב צמיחת הדיבידנד השנתי משנת 2000 עד היום הייתה 7.6%  (8.9% לפי רגרסיה). לכן לפי מודל הדיבידנדים של גורדון, בהציבי את הנתונים בנוסחה קיבלתי שווי אקוויטי של 217 מיליון ₪  או 26 ₪ למניה. זאת בהנחה שהחברה תוכל לשמור גם בעתיד על קצב גידול זה (8%).

מצד שני עם תשואה להון עצמי של 12% ב-2011 החברה לא מייצרת ערך לבעלי המניות. למעשה כאשר הכנסתי לנוסחת גורדון את מחיר המניה הנוכחי (30 ₪), את הדיבידנד האחרון TTM (2.4 ₪), את g (7.6) וחישבתי את מחיר ההון הנדרש קיבלתי  r=16.2% שזה יותר מהתשואה כיום. לכן הייתי נותן היום בקושי מכפיל הון של 1 בלבד על ההון בסוף 2011  (לזכר השנים הטובות שלה) כלומר מחיר של 28.35 ₪ למניה. המחיר הזה גוזר מכפיל רווח נקי של 7.2 על הרווח הממוצע ב-8 השנים האחרונות. כיום, לאחר רבעון ראשון חלש החברה נסחרת במכפיל 9.8 על רווחי 4 רבעונים אחרונים.

סיכום: השנה הבאה תהיה שנת מבחן לספקטרוניקס. אם תצליח לשחזר את הצלחותיה מהעבר אז תוכל לחזור למכפילי הון של 2.5-3.0 אבל במצב הכלכלה העולמי והמקומי העגום כיום זו תהיה משימה קשה מאד.

הכותב אינו מחזיק בנייר הערך .

אין באמור בנייר זה להוות תחליף לייעוץ השקעות בהתבסס על הצורך האישי של כל אחד.

אין לראות בנייר זה המלצה כלשהי בנוגע לנייר הערך וכל העושה שימוש בהתבסס על תוכן הנייר עושה זאת על אחריותו הבלעדית. מטרת הסקירה הינה לימוד ואין בה כדי לשמש בסיס להחלטות השקעה.


למה רמי לוי יורדת \ עולה ?

למה חברת רמי לוי יורדת \ עולה?


האמת , אין לי מושג למה מנית רמי לוי יורדת \ עולה חזק בזמן האחרון , אבל זה לא כול כך משנה למה היא יורדת.

השאלה הנכונה בהקשר של רמי לוי היא: לאן היא הולכת , או במילים אחרות מהי סביבת המחירים הראויה שבה חברה כזו צריכה להסחר. הסיבות של השוק לירידות לא כול כך חשובות השאלה היא איך השוק מתמחר את רמי לוי.

בהמשך לפוסטים הקודמים שעסקו בתמחור חברות לפי המכפילים שלהם , חשבתי על דרך פשוטה ולא מסובכת להראות את סביבת מחיר החברה .

הנה הרעיון ש"מוחי הקודח העלה" , כמו שאתם יודעים תמונה אחת שווה אלף מילים.

אז בואו ונעיין בשתי התמונות הבאות:

התמונה הזו לקוחה מהאתר   www.tlvstock.com  מהדף הזה:

http://www.tlvstock.com/tlvstocks/he/נתונים שנתיים/מניית שופרסל


הגרף הזה פשוט כולל את הנתונים הפונדמנטלים של שופרסל והקוו הוורד למעלה הוא מחיר החברה בשווקים בשנים האחרות כמו שאתם כבר בטח מכירים מהאתר שלי.


החידוש בגרף הזה הוא בקוו האפור ,הקוו האפור לא נמצא בגרפים "הרגילים" של האתר.

הוספתי את הקוו האפור לצורך הדיון כאן.

מה מייצג הקוו האפור?

הקוו האפור מייצג פשוט את מכפיל הרווח התפעולי הממוצע של שופרסל כפול הרווח התפעולי באותה נקודת זמן.

למשל בשנת 2008 הקוו האפור מייצג ערך של 4.1 מיליארד שקל שזה בעצם המכפיל התפעולי הממוצע של החברה שעומד על 8.04 ב6 השנים האחרונות כפול הרווח התפעולי בשנת 2008 שעמד אז על 512 מיליון שקל , אז 512 מיליון כפול 8.04 = 4.11 מיליארד שקל.

אז מה אנחנו לומדים מהגרף? החברה נסחרת סביב המכפיל והרווחים שלה. בשנת 2008 נפתח פער בין מחירי השוק למחירי המכפיל כתוצאה מהמשבר הכלכלי , משהו הגיוני שקורה במשברים – המניה נסחרת במחיר נמוך מהערכים שנובעים מהמכפילים והרווחים , אבל הפער נסגר בהמשך בגלל יעילות של השוק.

אין הפתעות בשופרסל. פשוט וקל.

 

אבל מה קורה ברמי לוי , באותו גרף בדיוק ?

כמו בשופרסל פשוט הוספתי לגרף הזה את הקוו האפור – שמיצג את המכפיל הממוצע של רמי לוי כפול הרווח התפעולי השנתי לאותה נקודת זמן:

גם שם נוצר פער בשנת 2008 שנסגר בשנת 2009  , אבל מאז נוצר פער חדש וגדול שמשקף את ציפיות השוק מהחברה , הקפתי אותו בעיגול שחור כדי שתראו על מה אני מדבר.



האם רמי לוי חברה טובה?

השאלה הזו לא רלוונטית לדיון הנוכחי שעוסק בתמחור של רמי לוי .

רמי לוי כמעט לפי כול פרמטר פונדמנטלי יותר טובה משופרסל אבל השוק כנראה תמחר אותה בהרבה יותר ממה שהיא שווה באמת.

אז מה קורה ברמי לוי?

אני מאמין שהשוק , כשוק יעיל בדרך כלל , שואף לתקן את הפער הזה ובסופו של תהליך הוא יוריד את רמי לוי לסביבת המחירים בה היא אמורה להסחר לפי המכפיל הממוצע שלה , אתם יכולים לראות בעצמכם סביב איזה ערכים מדובר.

איך אפשר לדעת שהניתוח שאני מציג כאן נכון?

אפשר לדעת בקלות , אם מה שאני מציע כאן הוא אמת לאמיתה המבוססת על שיטתו של גראהם הבודק את מכפילי החברה לאורך מחזור כלכלי ארוך ככול האפשר או שהשיטה שמוצגת כאן אינה נכונה.

כדי לבדוק אם אני צודק או לא – פשוט נבדוק איך הגרף של רמי נראה עוד מספר שנים , או אפילו בעוד מספר חודשים , האם רמי לוי יסחר כמו שופרסל סביב מכפילי הרווח שלו ואולי אפילו מתחת למכפילים, כי לעיתים השווקים מתקנים בצורה חזקה מידי  (ואז אני כנראה צודק) , או שמא רמי לוי ימשיך להסחר הרחק מעליהם כמו שהיום הוא נסחר. (ואז כנראה שהתזה שאני מציג פה אינה נכונה) .

אני אעקוב אחרי הגרף הזה ואעדכן אתכם.

 

גבי זי