תרגום מכתבי באפט – סיכום 1965

 

 

סיכום שנת 1965 נכתב ב20 לינואר 1966- גם המכתב הזה חובה לכול משקיע באשר הוא.

 

___________________________________________________

 

המלחמה שלנו בעוני הצליחה!!!

השנה אנו עניים פחות ב 12 מליון דולר!!!.

למרות התחזית שלי במכתב השנתי האחרון על שוליים קטנים מאד מעל המדד- שם צפיתי כ10% מעל המדד בשנה שבה המדד עולה-  הרווחנו השנה כ 47% לעומת כ 14.2% שהדאו ג`ונס עשה. קשה לי להאמין שטעויות כאלו יקרו שוב….

 

מצורפת הטבלה של ביצועי המדד בשנים האחרונות מול ביצועי השותפות המלאה והמוגבלת:

 

 

שנה

רווח של השותפות המוגבלת ב%

רווח לשותפות המלאה ב%

הדאו ב%

רווח מצטבר לשותפות המוגבלת ב%

רווח מצטבר לשותפות המלאה ב%

רווח מצטבר הדאו ב%

1957

9.3

10.4

-8.4

9.3

10.4

-8.4

1958

32.2

40.9

38.5

44.5

55.8

26.9

1959

20.9

25.9

19.9

74.7

95.9

52.3

1960

18.6

22.8

-6.3

107.2

140.6

42.9

1961

35.9

45.9

22.4

181.6

251

74.9

1962

11.9

13.9

-7.6

215.1

299.9

61.6

1963

30.5

38.7

20.6

311.2

454.5

94.9

1964

22.3

27.8

18.7

402.9

608.7

131.3

1965

36.9

47.2

14.2

588.5

943.2

164.1

 

§         הטבלה לוקחת בחשבון דיבידנדים שחולקו בתקופה הזו.

§         כול ריווחי השותפות הם לאחר כל ההוצאות לפני חלוקת כספים לשותפים.

 

השאלה הרלוונטית היא כמובן מה אנחנו יכולים לעשות כדי שזה יקרה שוב?

 

אחד החסרונות בעסק שלנו הוא שאין לנו שום מומנטום בעסק. כשג`נרל מוטורס מדווחת על רווחים של 54% בגלל רכב חדש סביר להניח ששנה הבאה הם ישמרו פחות או יותר על אותה רווחיות , בשותפות שלנו אין את זה. מי שיצטרף היום לשותפות כמעט ולא יהנה מפירות העבר ,כל שנה עומדת בפני עצמה ואין כמעט קשר בין השנים.

ושוב אני מזכיר לכולם : מי שחושב שתוצאות כאלה ימשיכו להיות כל הזמן – טועה . עוד צפויים לנו גם זמנים קשים יותר. יהיו לנו גם שנים בהם הדאו יהיה הרבה מעלינו.

 

 

חברות השקעה אחרות:

 

אני שוב מביא כרגיל את תוצאות החברות המתחרות על מנת להראות שלעבור את המדד זה לא סיפור פשוט בכלל וגם המקצוענים ביותר , המתוגמלים ביותר והמקושרים ביותר בקושי מצליחים לעשות זאת.

 

 

שנה

MASS INV TRUST

LEHMAN

TRI CONT

INVESTORS STOCK

הדאו ב%

1957

-11.4

-11.4

-2.4

-12.4

-8.4

1958

42.7

40.8

33.2

47.5

38.5

1959

9

8.1

8.4

10.3

19.9

1960

-1

2.5

2.8

-0.6

-6.3

1961

25.6

23.6

22.5

24.9

22.4

1962

-9.8

-14.4

-10

-13.4

-7.6

1963

20

23.7

18.7

16.5

20.6

1964

15.9

14

13.6

14.3

18.7

1965

10.2

19

10.7

9.8

14.2

 

הממוצע בשנים האחרונות לשנה ב% :

 

השותפות של באפט

MASS INV TRUST

LEHMAN

TRI CONT

INVESTORS STOCK

הדאו ב%

29.8

10.1

10.5

10.1

9.4

11.4

 

אני מאוד מאמין במידתיות.

כמו שמנהלי הכספים מודדים את החברות שבהם הם משקיעים כך חייבים גם למדוד אותם אולי לא בדיוק באותה צורה אבל גם עליהם חייבים להחיל אמות מידה.

פרנק בלוק בראיון לעיתון הפיננסי של האנליסיטים אמר שלמרות שכל האנליסטים מפעילים כלים על מנת למדוד ביצועים של חברות ולמרות שהם מצפים ממנהלי החברות להתעדכן כל הזמן ולהתמודד עם כל הבעיות שהם נתקלים בהם בהצלחה , מצער לדעת שהם מעדיפים לא לדעת דבר על הביצועים שלהם עצמם.

לנו יש מקל מדידה ברור שנקרא מדד הדאו – לא אכפת לי שבמשך שנים אני אפסיד כסף – כי זה לא המדד שלי – אכפת לי אם במשך שנים המדד יעקוף את הביצועים שלי כי בזה אני נמדד זה המקל שלי – לעבור את מדד הדאו – אם לא אצליח בזה כנראה שכדאי לסגור את העסק שלנו…

 

חשוב מאוד שכולם יבינו שזה מקל המדידה שלנו ועל פיו בלבד אנחנו נמדדים. את המקל הזה צריך למדוד 3 שנים לפחות כדי להצביע על מגמה כלשהיא.

 

העצב שבצבירה:

 

בעבר בפיסקה הזו תמיד הבאתי דוגמאות מהעבר שמראות כיצד כסף הצובר ריבית מגיע לסכומים אדירים לאחר זמן רב.

לאחר מכן התיחסתי לשאלת הגודל שלנו כאשר המסקנה שלי היתה שלמרות שאנו גדלים הביצועים שלנו לא יהיו פחות טובים ובאמת בשנים האחרונות היו לנו ביצועים טובים למרות גדילה מואצת.

הסיבה לכך היתה שההון שלנו היה מספיק גדול כדי להיות משמעותי אבל מצד שני מספיק קטן שנוכל לטפל בו. נתקלנו במספר השקעות שבדיוק התאימו לסדרי הגודל של ההון שלנו.

 

הפעם שיניתי את הכותרת משמחה לעצב. אני מרגיש שעכשיו אנחנו מתקרבים לנקודה שבה הגודל יהפך להיות חסרון.

לכן החלטתי להגביל את השותפות לשותפים חדשים , אלא אם כן הנסיבות ישתנו ואני ארגיש שגודל נוסף יוכל לעזור לנו אני עוצר את גדילת ההון שלנו ממצטרפים חדשים.

הודעתי לסוזי (אישתו של באפט – גבי) שאם יהיו לנו עוד ילדים היא תצטרך להשקיע את הכסף שלהם בשותפיות אחרות…

למרות זאת אני לא רואה סיבה למנוע משותפים קיימים להשקיע עוד כסף בשותפות.

 

 

טרנדים בעסק:

 

 

אני לא אסביר שוב את כל קטגוריות ההשקעה שלנו , אבל אסביר מה הם עשו השנה:

 

ארביטר'ז – השנה הרווחנו בסוג הזה של השקעות כמעט מיליון וחצי דולר וכמעט 23% רווח על ההון שלנו וזה מפני שבקטגוריה הזו אנו משתמשים בדרך כלל גם בכספי הלוואה. בגלל שהקטגוריה הזו עוויתית ואין לה רווחים קבועים מה גם שהיא מוגבלת לסכומים קטנים יותר של כסף אני לא חושב שאפשר להרוויח בה בצורה קבועה.

למרות זאת אנחנו נמשיך לסרוק את התחום הזה בתקווה למצוא בו עוד חידושים.

 

גם הקטגוריה ה1 של מניות כלליות על בסיס בעלים פרטיים היתה ממש טובה עבורנו השנה.

בתחילת השנה היו לנו שם כ450 אלף דולר ובסוף השנה מעל 3 מיליון דולר. רווח של 2.7 מיליון דולר שכולו חייב במס ואני מציין את זה להראות שתשלום מס אינו שיקול אצלי.

הרווח האדיר הזה נבע ממשקיע פרטי שביקש לקנות שליטה בחברה ולכן היה מוכן לשלם הרבה יותר כדי לקבל את השליטה הזו.

 

בקטגורית השליטה שלנו אנחנו רוכשים מניות של חברת "ברקשיר התוויי" מאז חורף 62. הדברים הגיעו לידי כך שכיום אנו שולטים בחברה (המחיר של החברה לא עלה במהלך הרכישה ולכן באפט לא מכר את אחזקותיו בחברה אלא המשיך לקנות ולקנות – גבי)

התחלנו לקנות במחיר של 7.6$ למניה – מחיר ששיקף הפסדים עצומים לחברה שנבעו בעיקר מענף הטקסטיל של החברה. ההנהלה הקודמת של החברה לא הבינה את השינויים בענף הזה.

בשנת 1948 לחברה היה רווח של 29 מיליון דולר לפני מס וכ11000 פועלים.

כשאנו קנינו את החברה היו לה 2300 פועלים בלבד, התברר לנו שכל החלק התפעולי בחברה פשוט מעולה ואין צורך להחליף אפילו אדם אחד מכל ההנהלה של התפעול.

מחיר המניה הממוצע שלנו היה 14.86$ למרות שהתחלנו ב7.6$ .

חשוב להבין : לחברה היה הון עצמי "עובד" (כלומר כסף שמשמש את החברה בתפעול השוטף -גבי) של 19$ למניה. וזה לפני כל הציוד השטח המפעלים ושאר הרכוש. (זה מה שנקרא לפי גראהם לקנות דולר אחד בחצי דולר – גבי)

זה ברור שכח יצור הכסף בחברה תלוי בתעשית הטקסטיל אבל ההנהלה הנוכחית של החברה ממש מעולה וגם אנשי המכירות טובים מאד. מצד שני כנראה שברקשיר לא תייצר כסף כמו זירוקס.

בגלל שאנו הבעלים של החברה אם המניה תעלה ב5$ אנחנו לא נרוויח מכך מפני שאנו לא מוכרים , וגם להפך אם המניה תרד ב 5$ אנו לא נפסיד כי אנחנו מתכוננים להמשיך להחזיק במניה. הדבר היחיד שמשפיע עלינו זה כמה העסק עצמו מרוויח. לכן במקום לבחון את מחיר המניה אנו בוחנים את כוח ייצור הכסף את הנכסים של החברה את הענף כולו ואת המתחרים.

 

בקטגורית המניות הכלליות שמוערכות בחסר – קטגוריה שצומחת בהתמדה – גם עשינו יפה השנה. למרות שההשקעה הגרועה בתולדותינו נמצאת בקטגוריה הזו (באפט לא מפרט, הוא גם לא מסביר את הטכניקה שבו הוא משתמש לקנות מניות מהסוג הזה למרות שהוא אומר שייש לו טכינקה כזו – גבי)

 

 

 

פיזור:

 

במכתב השנתי האחרון התייחסתי להבדלים בין צורת הניהול שלנו לבין קרנות הנאמנות ולא התייסתי שם לשאלת פיזור התיק. הקרנות נוטות לפזר את התיק שלהם.

אנחנו עשויים להשקיע 40% מהשווי הנקי שלנו בחברה אחת ויחידה! זה קורה כשכל התנאים שלנו מתקימים וכשלהבנתנו קיימת הסתברות נמוכה ביותר שאנו טועים בהערכה שלנו.

בכנות אני אומר לכם שאם היו מבטיחים לי שתיק של 50 מניות יעקוף את המדד ב15% הייתי קונה את התיק הזה יושב רגל על רגל ומחכה לתוצאות המובטחות.

הבעיה היא שזה לא עובד כך.

כדי למצוא מניה טובה להשקעה צריך לעבוד קשה בצורה קיצונית – המטרה היא למצוא מניה שתכה את המדד ב10% לפחות ,מניה כזו לא גודלת על העצים צריך לחפש אותה.

אחרי שמצאנו כמה מניות כאלה השאלה הנשאלת תמיד היא כמה להשקיע במניה מספר אחד וכמה להשקיע במניה מספר שמונה?

התשובה תלויה במספר גורמים:

·        ההסתברות להצלחה במניה מספר אחת מול מניה מספר שמונה כולל ההסתברות לארועים שליליים.

·        כמה כול מניה יכולה להניב במקרה הגרוע ביותר.

·        בקורלציה שלהם עם השוק ובמצב השוק הנוכחי.

 

צריך להבין שאנחנו לא מדברים פה על מספרים מדוייקים להפך מדובר פה על הערכות על נסיון של שנים ועל השפעה של רגשות ואמוציות על ההחלטות. משקיע שמודע לצורת המחשבה שלו ולתהליכי החשיבה שלו נמצא ביתרון אדיר על משקיע שלא מודע לזה.

דבר אחד אני יכול להבטיח לכם אם  בתיק יש 100 מניות זה לא מפחית את הסיכון של התיק .

התוספת לא משנה את השונות – ההסתברות – של התיק בזמנים הרעים שלו.

כל מי שמחזיק מספר כזה גבוה של מניות הולך בעצם בשיטה של נוח. נוח הכניס לתיבה מכל חיה שני פריטים בגלל בעיה ביולוגית … הבעיה הזו לא קיימת במניות.

ברור שאם מישהוא מחזיק 100 מניות בתיק שלו והוא טועה בגישה שלו זה לא אומר שהגישה שלנו – של החזקת מספר מצומצם מאוד של מניות – נכונה , להפך יתכן שהגישה שלנו קיצונית בכיוון ההפוך.

מספר המניות קובע את השונות של התיק , ככל שיש יותר מניות בתיק בממוצע ההבדל בין שנה לשנה יהיה קטן יותר. ולהפך.

אני מוכן שההבדלים בביצועים שלנו בין השנים יהיו גדולים (ביצועים – זה כמה עשינו ביחס למדד) כלומר לסבול שונות גדולה בתיק כי אני לא מסתכל על הטווח הקצר , אני מסתכל לאורך שנים – לא אכפת לי מהשונות הזו – לכן אני מתרכז בתיק קטן ככל האפשר.ניתן לראות שבשנת

53 ההבדל ביננו למדד היה 2% ואילו השנה ההבדל היה 33%.

לקרנות שהבאתי בתחילת המכתב יש שונות הרבה יותר נמוכה ביחס למדד – אבל מצד שני הביצועים שלהם הרבה יותר נמוכים.

אני מוכן לשים 40% מהכסף על מניה בודדת אם אצטרך למרות שב9 השנים האחרונות היו רק 5 או 6 מצבים שבו השקענו למעלה מ25% מההון שלנו על מניה בודדת.

איך הגעתי ל40% דווקא ?

זה הסכום שאם משהוא יתפקשש בקנית המניה,להערכתי אני ארד למצב שבו הביצועים שלי הם 10% פחות מהמדד.

בנוסף ככל שיהיו לי יותר מניות בתיק אני אכיר כל אחת מהם בצורה הרבה פחות טובה , ככל שהתיק מרוכז יותר אני יכול להתעמק יותר בחברות שאני מחזיק.

 

 

 

שונות:

 

…..

 

המכתב הבא יסכם את החציון הראשון של שנת 66.

 

                                                וו. באפט